Články:

• Hedge fondy sází na další pokles amerických akcií
• Investoři stahují peníze z komoditních ETP
• Výrobci čipů v USA v problémech
• Průzkum ukazuje, že 97 % firemních manažerů si myslí, že americká ekonomika je v recesi nebo k ní směřuje

Názory:

• Danaher Corporation (DHR) – koutek analytika Weitz Investment
• Managed futures (AQR)

Podcasty:

• Úroky, kapitalismus a prokletí levných peněz – Edward Chancellor
• Roblox
• Investování do speciálních situací a spinoffů

Videa:

• Jak ovlivňuje čínský boj s covidem globální dodavatelské řetězce

Grafy:

• Ceny plynu v EU na nových rekordech

Infografika:

• Největší producenti ropy na světě
• 10 zemí s největšími výdaji na armádu

Statistiky:

• S&P 500 – Tržní konsenzus analytiků – Tržby, zisky a ziskové marže
• S&P 500 sektory – Tržní konsenzus analytiků – Tržby a zisky
• S&P 500 Valuace

The post Přehled nejzajímavějších videí a článků týdne 33/2022 appeared first on Investice do akcií.

Články:

• 60% společností z indexu S&P 500 trápí rostoucí náklady práce

Názory:

• Vyprodání – nové memorandum Howarda Markse
• Proč budí SPAC takový rozruch?
• 3 klíčové faktory pro konstrukci koncentrovaného portfolia kvalitních akcií (Jensen Investment)
• Výhled pro alternativní aktiva v roce 2022 (JPMorgan)
• AQR a jejich výhled pro jednotlivé třídy aktiv v roce 2022
• Inflace je zde. A co teď? (Research Affiliates)

Podcasty:

• Value perspektiva – Mike Mitchell o investování v oblasti speciálních situací 

Videa:

• Jak funguje Starbucks

• David Rubenstein z Carlyle Group o private equity

Infografika:

• Výnosy komodit v letech 2012-2021
• Finanční aktiva v USA dle věku
• Průmysl 4.0

Čtvrtletní dopisy akcionářům/tržní komentáře 4Q/2021:

• First Eagle Investments
• Akre Focus Fund
• Fundsmith
• Wedgewood Partners

Statistiky:

• S&P 500 – Tržní konsenzus analytiků – Tržby, zisky a ziskové marže
• S&P 500 sektory – Tržní konsenzus analytiků – Tržby a zisky
• S&P 500 Valuace

The post Přehled nejzajímavějších videí a článků týdne 2/2022 appeared first on Investice do akcií.

Články:

• Ceny v Číně prudce rostou
• Rekordní množství společností z indexu S&P 500 probíralo na konferenčních hovorech za 2Q problematiku ESG

Názory:

• Korporátní fundamenty: Oživení pokračuje (JPMorgan)
• O produkci automobilů v Německu (Deutsche Bank)
• Jackson Hole: Holubičí FED uklidnil trhy (Morgan Stanley)
• První pravidlo složeného úročení (Woodlock House)
• Průvodce alternativními aktivy (JPMorgan)

Statistiky:

• S&P 500 – Tržní konsenzus analytiků – Tržby, zisky a ziskové marže
• S&P 500 sektory – Tržní konsenzus analytiků – Tržby a zisky
• S&P 500 Valuace

Grafy:

• 85 % US spekulativních dluhopisů nese záporný reálný výnos
• Výnosy S&P 500 vs. očekávané zisky
• Očekávané investice do reklamy v USA dle kategorií

Infografika:

• Nejrychleji rostoucí eCommerce trhy na světě

Podcasty:

• Hledání silné konkurenční výhody na čínských akciových trzích
• Ondřej Klečka o investiční strategii zaměřené na speciální situace

Videa:

• Silná konkurenční výhoda, kvalitní akcie a růstové investování

• Čeká odvětví cementu a betonu prudký nárůst poptávky v souvislosti s infrastrukturním stimulačním balíčkem v USA?
• Příběh Archegos Capital – Jak ztratit 20 mld. USD ve dvou dnech

• Proč v USA zdražuje jídlo?

The post Přehled nejzajímavějších videí a článků týdne 36/2021 appeared first on Investice do akcií.

Kompletní podcast naleznete ZDE.

Hlavní myšlenky:

• Akcie jsou podíl ve skutečném podniku a nikoliv jen měnící se cena na monitoru.
• Greenblatt v minulosti testoval kvantitativní pravidla Bejamina Grahama pro výběr akcií a zjistil, že stále fungují. Inspirovalo ho to k vytvoření vlastních kvantitativních výběrových kritérií.
• Po vysoké škole nastoupil do Bear Sterns, kde byl obchodníkem s opcemi. Přiznává, že příliš netušil, co vlastně dělá.
• Následně byl analytikem hedge fondu. Velmi často dělali tzv. merger arbitráž, kdy spekulovali na to, zda oznámená fúze skutečně proběhne či nikoliv. Po oznámení ceny převzetí se akcie přebírané firmy často pohybují mírně pod touto cenou, protože není jisté, zda se fúze skutečně uskuteční (např. díky nezbytnému povolení antimonopolnímu úřadu či dalším faktorům). Vybírali si společnosti, u nichž byla pravděpodobnost relativně vysoká. Zisk byl však omezený, podstupované riziko bylo naopak vysoké (v případě, že z fúze sešlo, akcie přebírané firmy prudce propadly). Rozhodl se, že bude vyhledávat speciální situace, kde je potenciální výnos vysoký, ale podstupované riziko omezené (např. spin-offy, restrukturalizace, …).
• Gotham Capital založil mimo jiné s pomocí peněz Mika Milkena, legendárního pionýra high yield dluhopisů v USA.
• V Gotham Capital držel velmi koncentrované portfolio 6-9 akcií. Zaměřoval se primárně na speciální situace, kterým většina ostatních investorů nevěnovala pozornost. Důvodem nebylo, že by Grahamova kvantitativní kritéria nefungovala, ale speciální situace nabízely podstatně vyšší ziskový potenciál. Nikdo nechtěl číst 400 stránkové prospekty spin-offů a zabývat se speciálními situacemi.
• Speciální situace jsou spojeny s katalyzátorem, který by měl urychlit návrat ceny k vnitřní hodnotě.
• Při investování využíval i opce.
• Hledal také levné akcie kvalitních společností ala Warren Buffett. Snažil se naopak vyhýbat cigar butts (hluboce podhodnoceným akciím průměrných či podprůměrných firem).
• Kombinoval několik investičních value přístupů.
• Nejdůležitější je umět ocenit společnosti, což poskytne velkou konkurenční výhodu. Dále je nutné hledat akcie na místech, kde je jiní nehledají.
• Hledal relativně snadno pochopitelné investiční příležitosti, které nevyžadovaly příliš mnoho odhadů. Pokud byla investiční příležitost příliš komplikovaná, nesnažil se ji zbytečně pochopit a raději se poohlédl jinde.
• Obhospodařování cizích peněz bylo pro něj psychicky náročné, protože byl jeho fond velmi volatilní.
• Moderní teorie portfolia a teorie efektivních trhů mu nikdy nedávala smysl.
• Mnohem logičtější mu připadalo přistupovat k výběru akcií jako podnikatel, který zrovna prodal svou firmu a přemýšlí, jak investovat získané peníze. Důkladně zanalyzuje firmy ve městě, ve kterém žije a vybere si 6-8 kvalitních firem, které řídí zodpovědný management. Do nich následně investuje. Většina lidí by toto považovala za rozumný přístup. Na akciových trzích to však řada lidí považuje za absurdní. Paradoxně jim však již nepřipadá absurdní zbavit se akcií kvalitní US firmy ve chvíli, kdy se například Řecko ocitne v potížích. A to i přesto, že problémy Řecka nemají na podnikání US společnosti absolutně žádný vliv.
• Stejně tak jim připadá normální měřit riziko investice do akcií firmy na základě volatility tržní ceny, tedy na základě toho, jak se pohnula tržní cena akcie v uplynulých několika měsících. Greenblatt to naopak považuje za šílené.
• Většina lidí není schopná dodržovat ani jednoduchá investiční pravidla.
• Pokud rozumíte společnosti, jejíž akcie vlastníte, potom vám to dává značnou psychickou výhodu nad ostatními. Dobrá znalost firmy nám umožní odolat tlaku prodat akcie v těžkých okamžicích.
• Investiční přístup zaměřený na nákup akcií s nízkými hodnotovými ukazateli v minulosti fungoval. Bude fungovat i v budoucnu? Greenblatt netuší. Nízký valuační ukazatel neříká nic o hodnotě firmy. Nezná žádnou private equity společnost, která by nakupovala firmy pouze na základě nízkého valuačního ukazatele (P/B, P/E, …). Private equity společnosti se snaží pochopit zdroj budoucích cash flow firmy a stanovit skutečnou hodnotu společnosti. Stejně by k tomu měli přistupovat investoři na akciových trzích.

The post Příležitosti je nutné hledat na místech, kde jiní nehledají. O speciálních situacích a value investování s Joelem Greenblattem. appeared first on Investice do akcií.

Detailní informace naleznete na oficiálních stránkách ČIK ZDE.

Na konferenci je v letošním roce poměrně silné zastoupení value investorů. Letos si budeme moci vyslechnout investiční nápady Daniela Gladiše z Vltava Fund, Mirona Zeliny z Privatbanky, Christiana Rythera z Curreen Capital, Andrewa Hollingwortha z Holland Advisors, Alexe Rauchensteina ze Strategic Investment Advisors, Massima Fuggetta z Bayes Investments či zástupce rodinné firmy Odyssey 44, která obhospodařuje majetek bývalého spolumajitele investiční skupiny Penta Martina Kúšika.

S jakými investičními přístupy se na konferenci setkáme?

Na konferenci se jako vždy setkáme s pestrou škálou různých investičních přístupů, kterým však letos dominuje value investování.

Value investování

• Představí se nejznámější český value investor Daniel Gladiš, jehož skvělé dopisy akcionářům plné zajímavých postřehů, s často edukativním charakterem, naleznete na stránkách jeho fondu ZDE. Složení portfolia potom ZDE a sérii rozhovorů pro web investicedoakcii.cz ZDE.
• K dalším česko-slovenským zástupcům value investování patří Miron Zelina, místopředseda představenstva Privatbanky.
• Ze zahraničních hostů se k value investičnímu přístupu hrdě hlásí Christian Ryther, zakladatel fondu Curreen Capital. Hlavní stavební kameny jeho investičního přístupu naleznete ZDE, dopisy akcionářům potom ZDE. Chris dále zveřejnil šestidílný seriál s názvem „Tutoriál value investování“, který naleznete níže.

Value investování

Kde hledat investiční příležitosti

Jak ocenit společnost předtím, než do ní investujeme

Jak vysokou cenu za akcii zaplatit?

Jak velkou část portfolia do akcie investovat?

Investovali jsme do akcií, a co dál?

Podcasty s Chrisem a další zajímavá videa doporučená fondem Curreen Capital naleznete ZDE.  

• Druhým zahraničním hostem je britský value investor Andrew Hollingworth, zakladatel Holland Advisors. Andrew hledá do svého portfolia akcie vynikajících společností, které řídí skvělý management, a které lze nakoupit za dostatečně atraktivní cenu. Kvalita firmy by měla zajistit růst její vnitřní hodnoty v čase. Více o investiční strategii fondu ZDE. Fond na svých stránkách pravidelně publikuje analýzy konkrétních společností, které považuje za atraktivní (ZDE). Dále pak zveřejňuje řadu odkazů na edukativní literaturu či dopisy akcionářům, které pomohou investorům lépe pochopit, jak identifikovat vynikající společnosti a dobré manažery (ZDE), vysvětluje základní principy fungování ekonomiky (ZDE), uvádí odkazy na zajímavé knihy, které pomohou s mentální přípravou investorů (ZDE) či odkazy na vybrané knihy o value investování (ZDE). V neposlední řadě se můžete podívat na prezentaci Andrewa z investiční konference v Londýně z letošního roku (ZDE) či prezentaci ze Španělska z roku 2018.

• České investiční konference se již druhým rokem v řadě zúčastní zástupce švýcarské společnosti Strategic Investment Advisors (SIA), která praktikuje value investování na poli komoditních firem. Podobně jako v minulém roce bude i letos firmu zastupovat její CEO Alex Rauchenstein. Více o investičním přístupu SIA naleznete ZDE, velmi zajímavou aktuální prezentaci o komoditách potom ZDE. Detaily o fondu Long Term Investment Fund (včetně zajímavých newsletterů) naleznete ZDE. Rozhovor webu investicedoakcii.cz s portfolio manažery SIA z minulého roku naleznete ZDE.

• Posledním zahraničním zástupcem z tábora value investorů bude Massimo Fuggetta, zakladatel a CIO v Bayes Investments. Massimo obhospodařuje velmi specifický fond, který se zaměřuje výhradně na akcie s nízkou tržní kapitalizací v Itálii. Jeho investiční přístup je, podobně jako v případě výše uvedených hostů konference, postaven na myšlenkách Benjamina Grahama a Warrena Buffetta. Investiční filosofii fondu naleznete ZDE, prezentaci o fondu ZDE a dopisy akcionářům ZDE.

• Value investiční blok uzavírá family office Odyssey 44. Jedná se rodinnou firmu spravující majetek bývalého spolumajitele investiční skupiny Penta Martina Kúšika, jejíž investiční přístup je postaven na principech a filosofii Warrena Buffetta. Více o firmě naleznete ZDE. Odyssey 44 bude na konferenci zastupovat analytik Jan Šumbera. Chcete-li se dozvědět více o přístupu Martina Kúšika, podívejte se na jeho dvouhodinovou prezentaci o hodnotovém/value investování níže, v níž mimo jiné popisuje i akvizici sítě sportovních obchodů Sportissimo v ČR.

Speciální situace

• S unikátním investičním přístupem přichází na Českou investiční konferenci Ondřej Klečka, který v listopadu letošního roku spustí hedge fond zaměřený na speciální situace. Cílem fondu je zajistit pozitivní absolutní výnos ve střednědobém horizontu, a to bez větší korelace s výnosy trhu. Toho bude dosahovat koncentrovaným portfoliem 10-30 převážně akciových pozic s katalyzátorem, který by měl relativně brzy zajistit pohyb tržní ceny požadovaným směrem. Fond bude long-short. Více o fondu naleznete ZDE. Web investicedoakcii.cz rozebral s Ondřejem detailně jeho investiční přístup v rozhovoru ZDE.

Růstový přístup

• Stálicí a jedním z nejoblíbenějších hostů České investiční konference je každým rokem růstový investor a portfolio manažer největšího českého akciového podílového fondu Top Stocks Ján Hájek. Toto jméno není potřeba českým investorům dlouze představovat. Fond (detail naleznete ZDE, portfolio k 30.6.2019 v tabulce níže či v pololetní zprávě ZDE) drží koncentrované portfolio zpravidla 25 akcií převážně růstových společností z USA, Kanady a Evropy, které portfolio manažera zaujaly svým jedinečným příběhem, a u nichž se domnívá, že trh podhodnocuje jejich růstový potenciál do budoucna. Měsíční zprávy fondu naleznete ZDE.

• Mladším bratříčkem fondu Top Stocks je Stock Small Caps, který spravuje portfolio manažer Mikuláš Splítek. Fond má podobnou strategii výběru akcií jako jeho starší sourozenec, na rozdíl od něj se však zaměřuje výhradně na akcie společností s malou tržní kapitalizací z USA a Evropy. Fond drží typicky kolem 40 akcií. Detaily fondu naleznete ZDE, portfolio k 30.6.2019 potom v pololetní zprávě ZDE.

Ostatní přístupy

• Dalším z hostů z českých luhů a hájů je Pavel Kopeček, portfolio manažer z ČSOB Asset Management, kde má na starosti fond ČSOB Bohatství a správu akciových fondů ČSOB.
• Seznam hostů uzavírá Lukáš Brodníček, portfolio manažer investiční společnosti FIO.

Druhý den ve znamení workshopů

Druhý den České investiční konference je již tradičně věnován workshopům zaměřeným na různá investiční témata. Letos vystoupí čtyři přednášející:

1. Daniel Gladiš s tématem – Jak stanovujeme hodnotu našich akcií (a celého portfolia)
2. Mikuláš Splítek – Investování jako cesta osobnosti
3. Ondřej Klečka – Event-driven: Investování do neobvyklých situacích
4. Ján Hájek – Oceňovací metody II

Kompletní program České investiční konference naleznete na oficiálních stránkách ZDE.

The post Největší investiční konference o akciích v České republice je za dveřmi appeared first on Investice do akcií.

Ještě před samotným rozhovorem se však v rychlosti podíváme na historickou výkonnost hedge fondů, které se na speciální situace zaměřují.

Jak si v minulosti vedly hedge fondy orientované na speciální situace?

Při investování do speciálních situací se portfolio manažer zaměřuje na vybrané korporátní události, které mohou být spojeny s nadprůměrným výnosem (např. rozdělení firem, slučování firem, restrukturalizace, výměna managementu, atd.). Výnosy fondů se zaměřením na speciální situace bývají tradičně málo korelované s výnosy hlavních akciových indexů. Výkonnost amerického akciového indexu S&P 500 od roku 1997 a souhrnného indexu BarclayHedge Event Driven Index, který obsahuje hedge fondy zaměřené na speciální situace, můžete porovnat v grafu níže. Index hedge fondů zhodnotil od roku 1997 o 476 %, index S&P 500 o 411 %.

Rozhovor s Ondřejem Klečkou

Dobrý den Ondřeji.

Děkuji, že jste si našel čas na náš rozhovor. Řekněte nám:

Jaká byla Vaše cesta k investování do akcií?

Bude to znít jako klišé, ale investování mě zajímalo již od poměrně útlého dětství. Jako dítě jsem ale vůbec nedokázal pochopit, co v novinách znamenají akciové grafy nebo indexy. Jediné, čemu jsem intuitivně rozuměl, byly měny. Proto jsem své úspory měnil ve směnárně za valuty. Všechny zisky jsem však nechal směnárně na poplatcích a spreadech. Nakonec moje úspory zůstaly v dolarech, kde jsem se v roce 2003 chytil do pasti a dané dolary nikdy nesměnil zpět do korun, ale utratil až v době studií v USA. Do akcií jako takových jsem se vnořil až studiem ekonomie na vysoké škole.

Kdy a kde se investice do akcií protnuly s Vaší profesionální kariérou?

První pracovní zkušenost na buy-side straně (u investora) byla u správce majetku Accredio. Tam jsme ale akcie řešili okrajově, hlavní činností byly high yield korporátní dluhopisy. Poté jsem se o světě akcií učil z trochu jiné perspektivy, a to z pohledu centrální banky, která investiční komunitu ovlivňuje svou politikou. A následně jsem se o světě akcií učil z útrob korporátů jako poradce pro top management. Obě tyto zkušenosti jsou pro mě nedocenitelné.

Jaký byl Váš investiční přístup při prvních investicích v osobním portfoliu? A jaký byl následně v pracovním životě? Prošel v průběhu času nějakou evolucí?

Velmi dlouho jsem měl klasický, v retailu nejrozšířenější přístup „buy and hold“. Kombinoval jsem růstové a value tituly s delší dobou držení (obvykle několik let). Zlom v tomto pohledu mi přineslo poslední pracovní angažmá, kdy jsem čelil zásadní a velmi pravdivé otázce „proč držet atraktivní akcii, pokud výhledově nevidím žádný spouštěč velké změny ceny té akcie“. Raději takovou akcii budu blíže sledovat a do pozice vstoupím, až budu mít jistotu, že se její potenciál a atraktivita začne naplňovat. Sice tím obvykle neparticipuji na maximálním možném výnosu, ale na druhou stranu nemám v akcii alokovaný kapitál zbytečně dlouho a mohu mezitím obdržet výnos z jiné, aktuálnější příležitosti. Také si nalijme čistého vína, nikdo z nás neví, co bude za 5 let (a téměř jistě se stane něco, s čím nikdo z nás nepočítá), jen mlhavě predikujeme příštích 12 měsíců. Proto mi dává větší smysl věnovat se blízké mlze a ne fantazii v dáli.

Nyní se zaměřujete na investování do speciálních situací (neboli také někdy označováno jako event-driven investing). Můžete nám ve stručnosti popsat, v čem Váš přístup spočívá?

Event-Driven investování má poměrně specifickou definici typologií příležitostí jako například oznámené akvizice, kdy investor profituje ze spreadu mezi tržní a oznámenou cenou akvizice. Já se takto úzkého pojetí nedržím. Nesvazuji se příliš definicemi, ale u každé příležitosti si kladu otázku: „Je tohle jedna z 10 nejlákavějších investičních příležitostí, které na trhu vidím, v příštích 12 měsících?“ Pokud odpověď zní ano, otevřu pozici. Odpověď ne pak může vést k dlouhodobějšímu monitoringu, protože třeba v horizontu 2 a více let to může být zajímavé. Příkladem jsou německé automobilky, které výhledově budou velmi zajímavé, ale není to tak aktuální téma jako konsolidace francouzského telekomunikačního trhu.

Speciální situace bývají především doménou hedge fondů. Tradičně se do kategorie speciálních situací řadí například spin-off, carve-out, rizikové arbitráže, fúze a akvizice, výjimečné situace v rámci ziskové sezóny, bankroty, restrukturalizace, změny v kapitálové struktuře firmy nebo změny v indexech. Na jaké z nich se nejčastěji zaměřujete Vy a můžete nám ve stručnosti vysvětlit, v čem spočívají? 

Primárně se věnuji těm prvně jmenovaným (spin-off, carve-out, rizikové arbitráže, fúze a akvizice, výjimečné situace v rámci ziskové sezóny, restrukturalizace), ostatní jmenované kategorie spíše okrajově. Ale jak jsem popsal před chvílí, příliš se neškatulkuji. Naopak vyhlížím i úplně jiné příležitosti, které jsem si pracovně nazval Smart Money Risk-Arbitrage Deals. Jde o to sledovat kdo, kde buduje jaké pozice a co tím sleduje.

Abych to ukázal na konkrétním příkladu. Před rokem měl prominentní portfolio manažer Woodford několik zásadních výbuchů v klíčových investicích, kde jeho fond byl jedním z největších akcionářů. Woodford byl pod tlakem svých investorů a náhle v Providentu (jeho největší pozici) oznámili navyšování ekvity s velkou prémií pro současné akcionáře. Tahle situace nešla předpokládat, ale ze struktury Woodfordova portfolia bylo zřejmé, že v úplně stejné situaci jako Provident je i Capita, která potřebuje urgentně injekci nového kapitálu a Woodford je tam opět klíčový akcionář. A tak měsíc po Providentu i Capita oznámila podobný program zvyšování ekvity.

Podobné je to se všemi Vámi uvedenými situacemi. Ať je to výměna managementu a s ní spojená restrukturalizace, spin-off nebo akvizice, vždy jde o podkladový příběh. Samozřejmě, jde i o tvrdá čísla, ale všechna známá čísla jsou vždy v ceně akcie již promítnutá. Krásným příkladem jsou výměny top managementu. Když do Tevy přišel Kare Schultz, stačilo se podívat na jeho oznámení a kroky, které udělal po nástupu do předchozího angažmá v Lundbecku. Stejnou sekvenci oznámení a kroků udělal i v Tevě v prvních 3 měsících po nástupu. A akcie reagovala prakticky stejně jako tehdy Lundbecku.

Můžete nám popsat, jak hledáte investiční příležitosti? 

Snažím se obsáhnout co nejvíce informací z trhu. Obvykle ze zdrojů jako Financial Times, Bloomberg, Reuters. U každé věty, kterou čtu se cíleně ptám: „Jaká je v tomto investiční příležitost?“ Také samozřejmě sleduji různé fondy, investory, ale i weby jako Zerohedge, Citron Research nebo Seeking Alpha. Rovněž se denně dívám na tituly s největší volatilitou. Nic zvláštního, co by většina investorů nesledovala. Je ale pravda, že se snažím držet strukturu v tom, co a kdy během dne čtu.

Proces vyhledávání investičních příležitostí a následný monitoring pozic v portfoliu musí být časově neuvěřitelně náročný. Kolik času Vám v rámci dne zabere jejich hledání?

Vyhledávání příležitostí a monitoring se dosti prolínají. Pokud moje investice nevidím nikde při hledání příležitostí, tak se tam nic významného neděje. Samozřejmě si hlídám předem známá data různých oznámení. Snažím se balancovat čas 50:50 mezi vyhledáváním příležitostí a jejich hloubkovou analýzou.

Jak dlouho v průměru trvá, než danou speciální situaci zanalyzujete natolik, abyste získal potřebnou jistotu k investici?

To nelze říci plošně. Zejména pokud již firmu znám, tak minimum je 1 až 2 dny velmi intenzivní práce. V drtivé většině mých investic však nejde o schopnost reagovat ihned, ale spíše predikovat vývoj a průběžně firmu sledovat. Možná to bude znít divně, ale jde o to se s firmou dostat na stejnou vlnu a získat cit pro její reagování na různé situace.

Na co přesně se v případě jednotlivých speciálních situací zaměřujete?

Mít co nejúplnější obrázek té situace. Rozumět dané situaci do maximální možné hloubky, aby nic podstatného neuniklo. Pokud nějaké části příběhu nerozumím, nebo mi některá fakta nesedí, tak se buď pokusím ponořit hlouběji, nebo due diligence zcela stopnu. Nemohu vstoupit do pozice, které stoprocentně nerozumím. To znamená, že plně nedovedu domyslet podstupované riziko. A myslím si, že pro investora je nejhorší, když podstupuje riziko, které nezná nebo mu nerozumí. Tím neříkám, že nepodstupuji riziko nebo že vím, co a jak se vyvine. Riziko podstupuji, říkám však, že mu musím co nejlépe rozumět.

Jak náročný je monitoring jednotlivých pozic? Předpokládám například, že včasné zachycení aktualit o vývoji dané speciální situace může hrát významnou roli (např. v případě fúze či akvizice rozhodování antimonopolních úřadů). To však také zabere nějaký čas. 

Jak jsem zmiňoval dříve. Je to stejná aktivita jako vyhledávání příležitostí. Pokud se něco děje, vidím to při pravidelných informacích z trhu. Tudíž pracuji ve 2 módech: obecné sledování trhu a toho co se děje vs. hloubková analýza situace jako je například zmíněné studium rozhodnutí antimonopolních úřadů. Je pravda, že u speciálních situací je ta hloubková analýza náročnější než u většiny akciových titulů.

Speciální situace jsou bezpochyby hodně i o správném načasování. Co jsou tzv. triggery (spouštěče) Vašich nákupů a následně i prodejů? Jakým způsobem identifikujete optimální čas k nákupu a k prodeji?

Jak dobře předjímáte, správné načasování vstupu do pozice a exitu jsou klíčové zdroje alfy u této investiční strategie. Spouštěče se snažím co nejblíže identifikovat v predikci budoucího vývoje. Například přijde do společnosti nový CEO. Zanalyzujeme si jeho schopnosti a minulé výsledky. Na základě tohoto a situace sledované firmy identifikujeme možné kroky, které oznámí a jejich dopad. Obvykle při prvních výsledcích po nástupu CEO hlásí úplný armageddon na obzoru, protože si tím vytváří dobrá očekávání ohledně svého vlastního působení. Od té chvíle začne CEO trh živit pozitivními novinkami, čímž ukazuje svou důležitost. Tohle období obvykle bývá zajímavý bod obratu.

Co se týče exitu, tam jsou tři kategorie: buď se naplní všechna očekávání, které jsme měli, a tím se potenciál vyčerpal. Nebo se naopak stane něco zásadně negativního a v ten moment je potřeba situaci přehodnotit a uzavřít. A třetí možnost je stanovit si pevný horizont, např. přesně 3 měsíce od nákupu. Zda má pevný horizont pro Vás maximální přidanou hodnotu zjistíte, když si otestujete zpětně všechny Vaše pozice na různě dlouhé doby držení. Tak zjistíte, zda vlastním rozhodováním o prodeji přidáváte či snižujete alfu v portfoliu.

Využíváte i technickou analýzu?

Ano, ale pouze základní principy jako doplňkové informace. Např. 50 a 200 denní průměry, časové trendy pozitivních a negativních zmínek v médiích a na sociálních sítích.

Můžete nám popsat posloupnost kroků v rámci Vašeho investičního procesu a ukázat, jakým způsobem konkrétní speciální situaci analyzujete?

Můj investiční proces má 7 kroků. Nejprve hledám a monitoruji potenciální příležitosti. Pokud na něco zajímavého narazím, začnu krok dva: hloubkovou analýzu, která je jak kvantitativní (výkazy, predikce analytiků, peers valuace v segmentu), tak kvalitativní (obvykle management, akcionáři, věřitelé). Za třetí, na základě zjištěných faktů formuluji investiční hypotézu a pravděpodobný scénář vývoje v příštích měsících. Čtvrtým krokem je kvantifikace rizik, odhad pravděpodobnosti materializace rizika jeho dopad na cenu akcie. Za páté, testuji investiční hypotézu na behaviorální chyby. To znamená, že sám sobě kladu otázky a snažím se zjistit, kde má hypotéza kognitivní a emoční slabiny. Následně vytvářím pozitivní a negativní scénář vývoje a konkrétně pojmenovávám drivery obou scénářů. Nakonec investici realizuji a monitoruji průběh naplnění očekávaného scénáře.

Zabýváte se detailně i oceněním dané společnosti, nebo jen odhadujete jednorázový potenciální dopad dané události na tržní cenu akcie?

Zabývám se valuací. Obvykle přes peers multiply a jak se tento ukazatel vyvíjí v čase. DCF se věnuji jen doplňkově. Pokud by šlo odhalit skrytou hodnotu DCF modelem, už by ji trh dávno odhalil. A pokud je tam určitá valuační deviace v čase, má v 99 % případech určité opodstatnění. Proto se při valuaci nejvíce věnuji odhadu „margin on safety“, což je taková vnitřní hodnota při nejhorším scénáři vývoje událostí.

Jak se stavíte k riziku? Co pro Vás znamená, jak jej měříte a jak jej při speciálních situacích řídíte?

V portfoliu měřím riziko klasicky jako volatilitu, korelaci s hlavními indexy, betu, doplňkově Sharp ratio a Roy‘s SFM. Pro individuální příležitosti v portfoliu sleduji riziko přes výčet individuálních rizik, ke kterým se pak snažím co nejpřesněji odhadnout pravděpodobnost materializace každého jednotlivého rizika a kvantifikovat dopad na investici, tedy jakousi obdobu value-at-risk.

Simulujete při posuzování speciálních situací různé scénáře budoucího vývoje?

Ano, je to jeden ze stěžejních prvků mojí hloubkové analýzy. Při vytvoření vlastní predikce budoucího vývoje si rovněž vytvořím 2 (pozitivní a negativní) scénáře vývoje. U toho negativního scénáře se snažím právě o vyjádření pravděpodobnosti jeho materializace a jeho dopad. Zní to jednoduše, ale je to poměrně pracné.

Z kolika akcií/pozic se tradičně skládá Vaše portfolio?

Cílem je držet 12 pozic s průměrnou dobou držení 6 měsíců. Najít každý měsíc 2 příležitosti není úplně jednoduché a je to maximum, které dlouhodobě dokáži pokrýt.

Jste vždy 100 % zainvestovaný nebo je struktura portfolia výsledkem počtu atraktivních investičních příležitostí? V případě, kdy nejsou k dispozici, držíte hotovost?

Nejsem. Naopak držím přes čtvrtinu portfolia v hotovosti zejména kvůli shortům a derivátům. Snažím se event-driven strategii doplňovat market neutral skladbou portfolia. Nedosahuji přímo portfolia s nulovou betou, ale snažím se tomu co nejvíce přiblížit. Tím chci co nejvíce exponovat portfolio efektům, které se dějí uvnitř daných firem a co nejméně se nechat ovlivnit tržním rizikem.

Využíváte finanční páku?

Spíše ne. Pokud ano, tak pouze ve velmi malé míře na velmi krátké období obvykle z důvodu settlementu pozic.

Předpokládám, že povědomí o místní korporátní kultuře, rozvinutost finančního trhu, znalost lokálního právního prostředí a řada dalších specifických faktorů hraje při speciálních situacích svou roli. Zaměřujete se tedy jen na některé konkrétní regiony, u nichž tyto specifika dobře znáte? Nebo zase až tak důležitou roli nehrají?

Máte pravdu. Právní prostředí, korporátní kultura i rozvinutost finančního trhu jsou naprosto zásadní pro speciální situace. Z toho vyplývá, že primární zaměření mám na rozvinuté trhy. Snažím se ale hledat příležitosti i v emerging markets. Nicméně, tam je navíc potřeba počítat s jazykovou bariérou, a tudíž nemožností obsáhnout 100 % dostupných informací.

Jak obtížné je praktikovat podobný přístup k investování v případě drobného „víkendového“ investora? Jaká jsou zde rizika?

Domnívám se, že pro drobného investora není možné tuto strategii uplatňovat. Pokud se nemůže investor denně naplno věnovat dění na trzích, přichází o velké množství směrodatných informací a tím primárně utrpí schopnost kvalifikovaně se rozhodovat. Osobně se domnívám, že právě tento segment asset managementu je jeden z nejhůře robotizovatelných.

Software vám dnes vyhodnotí mnohem rychleji a správněji všechna dostupná data. Dokonce software udělá kvalifikovanější rozhodnutí než vy, protože nepodlehne žádné behaviorální chybě. Jediné, v čem lidský portfolio manažer bude do budoucna překonávat software, jsou investiční příležitosti, kde jsou lidská rozhodnutí zásadním kurzotvorným faktorem. Všimněte si, že všechny speciální situace, o kterých v rozhovoru hovoříme, se točí kolem lidského faktoru, lidského rozhodnutí. Toto je přesně důvod, proč se této strategii věnuji. Vnímám přidanou hodnotu své analytické činnosti oproti algoritmu.

Kde hledat informace o speciálních situacích? Můžete doporučit několik konkrétních zdrojů?

Každé noviny se věnují pouze tomu, co se aktuálně děje, což je skoro synonymem pro speciální situace. Nejvhodnější je čerpat informace z primárních zdrojů Reuters, Bloomberg, Financial Times, WSJ. Přijímat informace od primárního zdroje je výhodné pro maximální možnou objektivitu.

Pokud se chce člověk dozvědět o speciálních situacích více, můžete doporučit nějakou literaturu, s níž by měl začít?

Existuje nějaká literatura ohledně M&A arbitráží. Ale myslím si, že to je irelevantní. Osobně zastávám názor, že nejlepší je prokousat se všemi učebnicemi na CFA zkoušky, čímž získáte ucelenou znalost od účetnictví po statistiku, kterou poté můžete uplatňovat v praxi. Jak jsem zmiňoval na začátku rozhovoru, i když existuje definice speciálních situací, nedoporučuji příliš škatulkovat, protože pak přicházíte o nejlepší investiční příležitosti (nezřídka protistrana prodává proti své vůli právě z nějakého důvodu nesplnění definice).

V nejbližší době plánujete založit fond, který se bude speciálním situacím věnovat. Podobný způsob investování je poměrně specifický a v zahraničí bývá spíše doménou hedge fondů. Pro většinu investorů patrně nebude nosným pilířem jejich portfolia, ale spíše doplňkem. Pro koho bude Váš fond primárně určený?

Bude pro kvalifikované investory, kteří hledají diverzifikaci svého majetku. Cílem fondu bude, aby se tato diverzifikace projevovala nízkou korelací s vývojem ostatních tříd aktiv jako jsou nemovitosti, private equity, dluhopisy, ETF a i většina akciových strategií.

Jaký by měl být ideální profil investora ve Vašem fondu?

Měl by plně rozumět cíli a strategii fondu a souhlasit s tímto investičním přístupem. Měl by to být investor s kladným vztahem k akciím a aktivnímu portfolio managementu, který je ale zároveň znepokojen vysokými tržními valuacemi, vrcholící fází hospodářského cyklu a s tím související kvantitativní restrikcí centrálních bank a zvyšujícími se úrokovými sazbami v přehřívajících se ekonomikách. Zároveň by měl mít investiční horizont alespoň 1 rok a měl by mít majetek odpovídající profilu kvalifikovaného investora (pozn. přepočteno na minimální investici do fondu by to mělo být čisté bohatství investora alespoň EUR 0,75 mil.).

V čem podle Vás spočívá Vaše největší konkurenční výhoda? Jsou to Vaše schopnosti lépe analyzovat danou situaci než ostatní hráči na trhu? Nebo je to informační výhoda či relativně nízká konkurence, kdy se o speciální situaci zajímá jen hrstka investorů? Nebo něco jiného?

Řekl bych, že těch drobných výhod je poměrně široká škála a žádná úplně nedominuje. Jednou z mých výhod je kombinace specifických životních zkušeností a analytických schopností. Velmi mě při investičních rozhodnutích obohacuje zkušenost se způsobem uvažování regulátora i šéfa firmy kótované na burze. Oproti umělé inteligenci mám již několikrát zmiňovanou výhodu zaměření se na investice, v nichž hraje prim lidský faktor.

Oproti většině fondů mám výhodu, že se nijak neškatulkuji. Neřeším pouze universum např. large-cap nebo UK value akcií. Tudíž si mohu vybírat skutečně ty nejlepší příležitosti napříč trhem, a to i jednotlivými třídami aktiv, od akcií přes dluhopisy po deriváty. Mnoho konkurentů často musí prodávat aktiva, která by jinak neprodávali, například kvůli politickým sankcím. Což je opět způsobená neefektivita trhu z důvodu lidského faktoru… Těch drobných výhod je skutečně široká škála.

Myslíte si, že jsou trhy v této oblasti stále neefektivní?

Přímo v této oblasti ano a vždy budou. Jedná se o oblast, která je určována lidským faktorem.

Jaké jsou nejčastější chyby investorů v případě speciálních situací? Na co by si měl dávat člověk obzvláště pozor?

Jednoznačně behaviorální chyby. Vlastní testování každé investiční hypotézy na potenciální chyby ať už emocionální či kognitivní je naprostý základ. Dokonce bych řekl, že behaviorální chyby se při speciálních situacích projevují násobně. Tyto chyby jsou dost individuální, někdy můžete chybovat přílišným sklonem hledat a řídit se pouze analýzami, které potvrzují Váš názor a přehlížet analytické názory, které jsou k Vašemu pohledu v kontradikci. Jindy můžete subjektivní analytické zjištění považovat za objektivní fakta atp.

A na závěr, mohl byste se s námi podělit o nějakou zajímavou speciální situaci, která Vás v posledních týdnech zaujala?

Nejvíc mě zaujala nabídka BMY na převzetí CELG. Akvizici takových rozměrů by nemusel povolit úřad, což by mohlo přinést pozitivní vzpruhu pro akcie BMY. V tomto roce bych se rád blíže zaměřil na možné návrhy na akvizice u francouzských telco firem než začne aukce 5G v září. Podobně zajímavý bude vývoj v Italském telcu, kde TIM čelí aktivistovi Elliottovi a mezitím na trh dravě vtrhl francouzský Iliad. Líbí se mi vývoj situace v Debenhams, kde po očekávaném profit warningu byl konečně odvolán CEO, navíc největší akcionář opakovaně zveřejnil nabídku nemalého úvěru, čímž ukazuje silnou motivaci nenechat firmu upadnout do insolvence. V USA se letos možná bude stavět zeď a armáda nedisponuje dostatečnou technologickou výbavou. Dodavatelé stavebních materiálů z toho budou silně profitovat. Společnost Moncler letos inovovala svou zimní kolekci a dle analýzy sociálních sítí a náznaků firmy je sezónní prodej výrazně nad očekávání, a proto by při příštích výsledcích mohli pozitivně překvapit.

Děkuji Vám Ondřeji za rozhovor a do budoucna přeji hodně úspěchů.

Dotazovaný požádal o zveřejněný disclaimeru: Výše uvedený rozhovor není nabídkou ve smyslu § 1731 a násl. občanského zákoníku, ani jiným projevem vůle s cílem vstupovat do smluvního vztahu. Zároveň není přijetím jakékoli nabídky ve smyslu § 1740 a násl. občanského zákoníku. S investováním jsou spojená možná rizika, která by investoři měli zvážit. Investice zde prezentovány nejsou spojeny se žádnou formou zabezpečení návratnosti investice a ani se žádnou formou kapitálového krytí. Hodnota investic může nejen stoupat, ale i klesat, přičemž návratnost není zaručená.

Rychlý kvíz pro Ondřeje Klečku:

• 3 nejoblíbenější knihy o investování?

Učebnice pro zkoušky CFA Level 1, CFA Level 2 a CFA Level 3. Je to ale celkem 18 samostatných knih. Všechny stojí za to přečíst!

• 3 nejoblíbenější investoři?

Mark McKenna, Chris Camillo, Peter Schiff (pro sanity check)

• 3 nejoblíbenější noviny/investiční weby?

Financial Times, Seeking Alpha, Citron Research

• Největší investiční chyba?

Long USD ve 2003 se 100 % portfolia, tato chyba byla největší z pohledu vlivu na budoucí životní formaci (i když se jednalo o ztrátu jednotek tisíc korun)

Největší chyba v roce 2018: Long RRC (ztráta -25%)

• Nejvýnosnější investice?

Long Provident Financial v srpnu 2017 (panika trhu), výnos: +90%

• Oblíbený sport?

Crossfit

• Oblíbené mimopracovní aktivity?

Rodina, cestování, filosofie, politika (Mladí lidovci)

Ondřej Klečka se bude problematice speciálních situací věnovat více ve svém workshopu pořádaném ČIA dne 30.1.2019. V případě zájmu naleznete více informací ZDE.

Stručné BIO

Ondřej donedávna působil jako investiční manažer ve skupině Arca Capital, kde se zaměřoval na vyhledávání speciálních situací a podhodnocených akciových titulů napříč regiony (převážně v Evropě a USA). Do Arcy přišel v roce 2017 z poradenské firmy BCG, kde se soustředil na poradenství pro finanční instituce. Předtím působil v Evropské centrální bance a ve společnostech EY a Accredio. Je absolventem VŠE v Praze, držitelem titulu CFA. Studoval taktéž v USA na Duke University, The Fuqua School of Business.

The post O investování do speciálních situací s Ondřejem Klečkou appeared first on Investice do akcií.

Při prozkoumávání stránek investiční společnosti Gabelli Asset Management Company Investors (GAMCO) jsem narazil na zajímavý materiál, který ve stručnosti shrnuje většinu základních speciálních situací a jiné techniky „finančního inženýrství“. Pokud jste zvědaví, co se vlastně pod těmito pojmy skrývá, potom neváhejte dokument detailně prozkoumat. Naleznete v něm popis spin-offů, split-offů, zpětných odkupů akcií, nabídky úpisů akcií, IPO dceřiných společností a řadu dalších. Jedná se nicméně o odbornější materiál, kterému možná řada začínajících investorů nebude úplně rozumět. I přesto jsem přesvědčen, že pro některé čtenáře bude zajímavý.

Kompletní dokument naleznete zde

Na závěr musím upozornit, že speciální situace nejsou vhodné pro začínající investory! Vyžadují dostatek znalostí, zkušeností a především času k detailnímu posouzení jednotlivých událostí.

Tip:

• Detailní popis několika základních způsobů vyhledávání investičních příležitostí, které jsou vhodnější pro začínající investory, naleznete v mé knize Investice do akcií: Základy value investování, která vyjde již na začátku června. V průběhu následujících měsíců bude řada těchto způsobů publikována a na tomto webu.

The post Příručka speciálních situací appeared first on Investice do akcií.