Miron Zelina patří k výrazným a velmi zajímavým osobnostem česko-slovenského světa financí. Působí v čele privátního bankovnictví Privatbanky a zároveň se řadí k jedněm z nejznámějších „tuzemských“ value investorů. Má zvědavost mi proto nedala a oslovil jsem ho s žádostí o rozhovor. Ve svém nabitém programu si našel chvíli a společně jsme se tak mohli podívat na jeho investiční začátky, rozebrali jsme jeho investiční přístup, postoj k riziku, aplikaci value investování na úrovni privátního bankovnictví, indexové investování, poplatky českých a slovenských fondů, výhody drobných investorů a řadu dalších zajímavých témat.
Rozhovor s Mironem Zelinou
- Kdy a za jakých okolností jste se poprvé dostal k investování do akcií? Pamatujete si svou první nakoupenou akcii? Byla investice úspěšná?
Ku investovaniu do akcií som sa dostal počas prvej vlny kupónovej privatizácie, v roku 1991. Dovtedy sme žili v socializme a mňa neuveriteľne fascinovala možnosť zúčastniť sa tejto hry, ktorá bola obrovskou školou toho, ako funguje ponuka a dopyt. Uvediem príklad: v kupónovej privatizácii boli populárne akcie známych pražských hotelov, ktoré však mali relatívne nízke základné imanie. To znamená, že ponuka týchto akcií bola pomerne malá a dopyt vysoký. Dôsledkom bolo, že za jednu kupónovú knižku ste získali jednu alebo dve akcie niektorého z top pražských hotelov. Jedna akcia neskôr stála povedzme 2000 korún, takže hodnota všetkých vašich akcií bola 2 – 4 tisíc. Naproti tomu sme tu mali úspešné akciové spoločnosti, ktoré mali obrovské základné imanie, napríklad ČEZ, VSŽ (Východoslovenské železiarne) alebo Slovnaft. Dopyt po akciách týchto akciových spoločností bol tiež vysoký, ale ponuka rádovo väčšia. Výsledok: v neskorších kolách ste mohli kúpiť napríklad až 140 akcií VSŽ (na jednu kupónovú knižku), pričom jedna akcia stála po uvedení na burzu povedzme 400 korún, takže hodnota vašich akcií bola 56 tisíc korún. Uvádzam to ako príklad toho, že nešlo o náhodný proces, oplatilo sa premýšľať. Nemohol som pochopiť, že sa niektorí ľudia kupónovej privatizácie nezúčastnili, lebo vstupná investícia bola 1050 korún za kupónovú knižku a registračnú známku a s veľkou pravdepodobnosťou ste mohli získať viacnásobok vstupnej investície. A aby som teda úplne zodpovedal otázku: keďže som pomáhal investovať v rámci kupónovej privatizácie celej mojej širšej rodine a niekoľkým známym, nepamätám si úplne presne, aká bola prvá akcia, ktorú som kúpil. Ale viem určite, že som neinvestoval do investičných privatizačných fondov, ale vyberal som konkrétne akcie. A boli medzi nimi všetky vyššie spomínané.
- Držíte většinu svých osobních úspor v akciích nebo diverzifikujete i do jiných tříd aktiv? A proč?
Väčšinu svojich osobných úspor držím v akciách, keďže verím, že z dlhodobého hľadiska ide o triedu aktív s najvyšším potenciálnym zhodnotením. Cieľom investora by malo byť reálne zhodnotenie finančných prostriedkov, teda také, ktoré poráža infláciu. Pri žiadnej inej triede aktív nenájdem také silné argumenty, prečo by mali porážať infláciu, ako pri akciách. Ďalej investujem do korporátnych dlhopisov s výnosmi 4 – 5% p.a., investičných certifikátov (najmä diskontných a bonusových) a iste, niečo držím v cashi. Na rozdiel od mnohých Slovákov a Čechov neinvestujem do nehnuteľností, keďže si myslím, že aktuálne patria rezidenčné nehnuteľnosti najmä v Prahe a Bratislave medzi najdrahšie v Európe, ak zohľadníme pomer ich cien a disponibilných príjmov v danej lokalite. Výnimočne, raz za niekoľko rokov, si zašpekulujem napríklad na nárast cien ropy, ak dramaticky poklesne (investoval som pri cene ropy WTI okolo 30 USD), ale inak do komodít neinvestujem prakticky vôbec. Takisto „neshortujem“ konkrétne akcie.
- Můžete nám popsat svou investiční filosofii a Váš investiční proces?
Jedno z prvých školení, ktoré so mnou absolvujú privátni bankári, sa nazýva „Investičná filozofia“. Pokladám za extrémne dôležité, aby každý, kto investuje, či je to právnik, lekár, milionár alebo drobný investor, mal ujasnenú svoju investičnú filozofiu. Môže byť aj veľmi jednoduchá, sformulovaná v niekoľkých bodoch, ale musí byť. V opačnom prípade ľudia kupujú to, čo im ponúkne ich banka (alebo obchodník s cennými papiermi), nevedia prečo to kupujú, čo môžu očakávať a často takáto investícia skončí sklamaním. Čiže takýto „investor“ má pocit, že investovanie je úplne náhodný proces, raz niečo vyjde, inokedy nie, striedajú sa pocity eufórie a sklamania, ale chýba pochopenie základných zákonitostí a toho, že pri dlhodobom rozumnom investovaní sú naše šance na reálne zhodnotenie finančných prostriedkov veľmi vysoké. Takže najprv si ujasním svoju investičnú filozofiu a konkrétny produkt je len jej dôsledkom. Obávam sa, že nielen v retaili, ale aj v privátnom bankovníctve prevláda predaj produktov (mám chuť napísať „hlava-nehlava“). Nikto nemá čas pomaly, namáhavo, budovať s klientom jeho vlastnú investičnú filozofiu.
Moja investičná filozofia by sa dala stručne nazvať „Pravdepodobnostný pohľad na investovanie“ (tak sa bude volať aj môj workshop na Českej investičnej konferencii). Inými slovami, nesnažím sa maximalizovať výnos, ale hľadám optimálny pomer medzi rizikom a výnosom. Často som svedkom toho, že ľudia sa nechajú zlákať deklarovaným výnosom, lebo ten je ľahko uchopiteľný. Oveľa podstatnejšie je však to, s akou pravdepodobnosťou ten výnos dosiahnete. Pri investovaní do akcií tak prirodzene tiahnem ku value investovaniu, kde sa snažím minimalizovať pravdepodobnosť fatálnej straty pri zachovaní slušných výnosových šancí. Ale nerátam s tým, že zarobím 30% p.a.
Čo sa týka investičného procesu, tak stručne povedané, najprv robím kvantitatívny screening, teda výber akcií na základe číselných ukazovateľov. Potom nasleduje kvalitatívna analýza, posúdenie managementu, biznis modelu, konkurencie. V tejto fáze je väčšina akcií vyradených. Všeobecne, vyraďovanie akcií mi ide veľmi dobre. Vzniká watchlist, ktorý je priebežne aktualizovaný. Myslím si, že akcie v tomto zozname sú kvalitné, ale väčšina je drahých. Impulzom na nákup je zvyčajne pokles ceny výrazne pod úroveň, ktorú považujem za fair cenu (alebo vnútornú hodnotu, ak chcete). Samozrejme, existujú frajeri, ktorí kúpia akciu na historickom maxime a ona ešte zhodnotí o ďalších 80 percent za najbližšie dva roky. To nie je môj prípad. A ešte jedna dôležitá vec: aby sa človek vyhol efektu “zamilovania sa” do akcie, je ideálne, ak o definitívnom výbere rozhodujú viacerí, aspoň dvaja (ten druhý potom skritizuje nápad, ktorý sa tomu prvému zdá geniálny). Ak rozhoduje človek sám, musí sa na chvíľu stať schizofrenikom a hľadať slabé miesta toho, čo sa mu páči.
- Jakým způsobem hledáte investiční příležitosti?
Používam rôzne screenery, filtre, ale čítam aj internetové stránky venované investovaniu, kde sa objavujú odporúčania, názory, hodnotenia jednotlivých firiem. A samozrejme, z času na čas sa vyskytnem na nejakej investičnej konferencii – tie bývajú tiež dobrým zdrojom námetov.
- Jaké základní charakteristiky by měly splňovat firmy, jejichž akcie tradičně nakupujete?
Nebudem príliš originálny: mám radšej firmy s jednoduchším, ľahšie uchopiteľným biznisom (napríklad General Electric je síce blue chip, ale robí všetko možné od žiaroviek po letecké motory, takže som nebol schopný ho analyzovať), ktoré generujú mohutný a pokiaľ možno stabilný cash flow a nie sú príliš drahé (teda spravidla s nízkym P/E). Snažím sa identifikovať tie, kde je dobrý management, ktorý je konzistentný, transparentný a obvykle splní to, čo sľúbi. Iste, ideálne je, keď tá firma má trvalo udržateľnú konkurenčnú výhodu, ale obávam sa, že takých sú len desiatky (nie stovky) na celom svete.
- Kolik času Vám většinou zabere analýza jedné společnosti?
Desiatky hodín. Ale myslím, že mám cit na to, kedy treba prestať. V určitom okamihu už nemá zmysel získavať ďalšie informácie, čítať ďalšie výročné správy, lebo výsledok vašej investície závisí od toho, čo sa udeje v budúcnosti. A budúcnosť je vždy neistá. Inými slovami, treba nájsť odvahu urobiť v určitom okamihu rozhodnutie a kúpiť. Poznám investorov, ktorí toto rozhodnutie neustále odkladajú, lebo majú pocit, že ešte nezískali dostatok informácií alebo si nie sú istí a vidia priveľa rizík. Tie ale budú vždy, vždy hrozí, že tržby sa nebudú vyvíjať tak, ako ste si naprojektovali, konkurencia bude tvrdšia, ako ste si mysleli, atď.
- Na co se při analýze primárně zaměřujete?
Už som to naznačil – najprv sa snažím pochopiť biznis model danej firmy. Pochopiť, od čoho závisí jej ziskovosť. Uvediem príklad: postupne som vylúčil z mojich výberov komoditné firmy, teda také, kde tržby a zisky závisia od ceny jedinej komodity – to môže byť napríklad ropa, zlato alebo aj elektrina. Často sa zdá, že takáto firma je skvelá, má vysoké zisky, ale len preto, že je cena danej komodity vysoká. Nie preto, že má dobrý manažment, výnimočný biznis model. Potom sa cena komodity prepadne, firma sa dostane do straty a veľa s tým neurobí. Po zlých skúsenostiach z rokov 2008 – 2009 som prakticky vylúčil banky. Banka je „black box“, nepoznáte kvalitu jej aktív a navyše má vysoký leverage. Ak sa aktíva znehodnotia hoci len o 2 percentá, cena akcie môže padnúť o 40 percent. Takže vylučovanie firiem mi ide pomerne ľahko, bohužiaľ po tých 27 rokoch pribudlo odstrašujúcich príkladov a to, čo som kedysi pokladal za bezpečné, sa ukázalo hodne rizikové. Začínajúci investori často robia chybu v tom, že si urobia nejaký (možno aj komplikovaný) filter a keď im z toho niečo vypadne, myslia si, že majú dobrú akciu. Lenže často je P/E nízke preto, lebo firma vydala varovanie ohľadne tržieb a ziskov, takže cena klesla o 50 percent, ale zisk na akciu je ešte historický, za posledných 12 mesiacov. Takže si všímam stabilitu ziskov za dlhšie obdobie, vývoj marží za posledné roky, zadĺženie (dobrý sluha v časoch konjunktúry, ale zlý pán v časoch krízy). A samozrejme, tvorbu voľného cash flow, jeho použitie na výplatu dividend, spätné odkupy, akvizície…Najťažšie je samozrejme odhadnúť, ako sa bude ziskovosť vyvíjať v budúcnosti a zvyčajne som o dosť konzervatívnejší ako odhady analytikov, ktorí pokrývajú danú akciu.
- Jakým způsobem se stavíte k riziku? Jak jej v rámci svých investic měříte a vyhodnocujete?
Nepoužívam žiadne sofistikované metódy ako napríklad VaR (Value at Risk) a podobne. Ten môj vzťah k riziku sa vyvíjal: začiatkom deväťdesiatych rokov boli viaceré slovenské a české akciové spoločnosti vytunelované. Rozmýšľal som, či sa tomu dá vyhnúť. Potom som zažil prasknutie technologickej bubliny v roku 2000, nečakal som, že na takzvaných vyspelých kapitálových trhoch sa čosi také môže stať. Dovtedy som veril, že trhy sú viac-menej efektívne, môžu sa „pomýliť“ pri ocenení nejakej akcie, ale nie tak, ako sa to stalo koncom deväťdesiatych rokov – viaceré, aj pomerne známe akcie sa prepadli o 90 – 95%. To bolo pre mňa veľké memento a opäť som rozmýšľal, či sa viem takýmto akciám vyhnúť. Pochopil som, že nikdy nebudem kupovať stratové akcie s vidinou budúceho fantastického rastu ziskov. Ale najväčšia rana prišla v roku 2008, keďže išlo o systémové zlyhanie. Najväčšie banky v USA sa ocitli na pokraji kolapsu. Pritom práve banky by mali byť synonymom konzervatívneho podnikania. Akcie Citigroup poklesli o 98 percent. Takže vlastne celý môj profesionálny život sa snažím zdokonaľovať môj investičný prístup, aby som sa vyhol fatálnym stratám. A riziko meriam jednoducho tak, že si nasimulujem stresový scenár, napríklad pokles hlavných indexov o 30 – 40 percent a počítam, čo to urobí s hodnotou celého portfólia. Nezabúdajme, že mám aj iné aktíva ako akcie a v malom podiele shortujem index, takže ten prepad hodnoty by bol výrazne nižší. V súčasnosti dúfam, že moje portfólio je natoľko diverzifikované a konzervatívne, že ak bude fungovať kapitalizmus a nedôjde k znárodneniu súkromného majetku, pravdepodobnosť trvalej straty výraznej časti hodnoty portfólia je nízka.
- Kdy prodáváte?
No, úprimne, nedržím akcie navždy. Najčastejším dôvodom na predaj je situácia, keď sa domnievam, že akcia je už relatívne drahá a mám inú, lepšiu príležitosť. A ako každému, kto investuje dlhšiu dobu, sa často stáva, že predaná akcia utešene rastie ďalej. Napríklad akcie Airbus Group, ktoré som prezentoval na Českej investičnej konferencii. Ešte ťažší je prípad, keď cena akcie klesá a rozmýšľate, či sa mýli trh alebo vy. Keďže ste tú akciu analyzovali a vybrali ste ju aj preto, že sa vám páčil jej manažment, nevyrušuje vás, ak zisky rastú pomalšie, ako sa očakávalo. Ale čo ak sa to deje opakovane, niekoľko kvartálov? Ešte stále to nemusí nič znamenať, ste predsa dlhodobý investor. Vždy nájdete dôvod, prečo ešte akciu držať. Naznačujem, že je pre mňa ťažké priznať porážku a predať akcie so stratou. Ale niekedy je to nevyhnutné.
- Kolik akcií držíte průměrně v portfoliu a jak dlouho?
Ak nerátam diverzifikované fondy, kde sú stovky akcií, tak cca len 15 až 20 titulov, ktoré som vybral sám. Je to dané tým, že nie som portfólio manažér na plný úväzok, som členom predstavenstva banky a mám na starosti tri kľúčové obchodné útvary. Takže paradoxne, na rozdiel od mojich kolegov, ktorí vystúpia na Českej investičnej konferencii, sa stock pickingu v práci prakticky vôbec nevenujem. Robím to po večeroch a navrávam si, že si tak trénujem mozog.
- Využíváte tento přístup i při správě portfolií v rámci privátního bankovnictví, v jehož čele působíte, nebo čistě pro své osobní portfolio?
Investičnú filozofiu, o ktorej som písal vyššie, sa snažím implementovať aj pri správe portfólií v rámci privátneho bankovníctva. Bohužiaľ, slovenskí aj českí investori – až na výnimky – majú strach z volatility, boja sa akciových investícií. Venujem obrovské úsilie tomu, aby som im pomohol tento strach prekonať. Vymýšľam jednoduché príklady, prirovnania, píšem články, blogy, robím prednášky aj mimo banky. Mne v princípe nevadí, ak je človek konzervatívny, ale som často svedkom toho, že ten, kto odmietne diverzifikované portfólio kvalitných akcií, lebo sa akcií bojí, investuje značnú časť svojho majetku do konkrétneho junk dlhopisu pochybnej kreditnej kvality, do fx-ových robotov alebo dokonca do kryptomien. Takže zhrnuté a podčiarknuté – moje hlavné úsilie smeruje k zvýšeniu podielu akciových investícií v portfóliách našich klientov, keďže si úprimne myslím, že je to v ich najlepšom záujme.
- Kde vidíte v současnosti nejzajímavější investiční příležitosti?
Európske akcie sú v priemere oveľa lacnejšie ako americké. Navyše, výnosy dlhopisov sú (a podľa môjho názoru aj budú) podstane nižšie ako v USA, takže akciová prémia je vyššia. Lovil by som medzi spoločnosťami strednej veľkosti (po dramatickom poklese ceny aj medzi large caps) a ako value investor by som sa sústredil na sektory, ktoré v súčasnosti nie sú až také populárne a ich valuácia je priaznivá. A ako lokálpatriot si myslím, že aj v krajinách strednej a východnej Európy sú lacné akcie, akurát ich výber si vyžaduje zvýšené úsilie (relatívne malé, menej likvidné trhy, vstup alebo výstup veľkého investora z pozície môže spôsobiť značný nárast/pokles ceny – to ale zároveň môže byť aj príležitosť). Napokon, je možné, že chaotický Brexit (ako to pozorujem, je dosť veľká pravdepodobnosť, že taký bude) vytvorí ďalšie príležitosti na britskom akciovom trhu.
- Jaká vidíte největší rizika pro akciové investory?
Rozdelil by som tie riziká na krátkodobé a dlhodobé. V krátkodobom horizonte je určite rizikom ďalšia eskalácia obchodnej vojny, vývoj v Taliansku (udržateľnosť jeho štátneho dlhu), chaotický Brexit. Kdesi v pozadí stále drieme Čína, ktorá je veľkou neznámou (kvalita úverov, reálne tempo rastu, neefetívne investície a realitná bublina). Ale v poslednom čase veľa premýšľam o tom, že technlogický pokrok je úžasný, napredujeme míľovými krokmi, ale mentálne akoby sme sa vracali späť. Keď sa obzrieme tri – štyri roky dozadu, vidím veľký vzostup populizmu: podľa môjho názoru je výsledkom populizmu nástup Trumpa, Brexit, súčasná talianska vláda, ale aj vývoj v krajinách V4. Tak ako hodnotím krízu v roku 2008 ako krízu morálky (chamtivosť, nezodpovednosť, sebeckosť), tak sa obávam, že vlna populizmu môže mať veľmi nepríjemné dôsledky. Viete si predstaviť, čo by sa stalo s európskymi akciami, keby sa taliansky štátny dlh ukázal ako neudržateľný? Dúfam, že to nenastane, ale aktuálna situácia je výrazne horšia ako začiatkom roka (napríklad výnosy 10-ročných talianskych štátnych dlhopisov vzrástli z 1,5% p.a. na približne 3% p.a.). Z dlhodobého hľadiska bude mať vplyv na akcie aj dlhopisy zhoršujúca sa demografická situácia na celom svete – výnosy akcií aj dlhopisov budú podľa môjho názoru nižšie ako v minulosti. Ale akcie budú stále najlepším investičným aktívom.
- Využíváte indexových ETF?
Áno, ako som spomínal, hodne diverzifikujem a okrem vlastného skromného výberu akcií mám aj indexové ETF. Tu chcem ale zvýrazniť, že mimoriadne záleží na výbere indexu: S&P 500 v posledných 10 rokoch výrazne porážal európske indexy a sú indexy, ktoré majú od krízy vyslovene slabú výkonnosť. Takže ani indexové investovanie nie je až také jednoduché, ako na prvý pohľad vyzerá, vždy si treba uvedomiť, aké má zloženie daný index, či nesiem menové riziko a podobne. Pozrite sa napríklad na WIG20 (index vašavskej burzy), kde dominujú banky a poisťovne alebo ruský index MICEX10, kde sú najmä banky a energetika. Toto si často začínajúci investori neuvedomujú a neplatí ani to, že v rastúcej ekonomike má zodpovedajúcu výkonnosť aj príslušný index. Dobrým príkladom je spomínaný poľský index alebo hlavné čínske indexy.
- Jaký je Váš názor na tzv. smart beta ETF, která kopírují value indexy?
Ja som veľmi liberálny človek a som rád, keď majú investori čo najširší výber. Myslím si, že ten vývoj je prirodzený a prospešný. Najprv vznikli nízkonákladové indexové fondy, potom ETF, ktoré sa obchodujú na burzách počas celého dňa podobne ako akcie. Ale logicky, indexy, ktoré sú založené na trhovej kapitalizácii nemusia byť najlepšou voľbou, napríklad ak máte pocit, že index je predražený a veľkú váhu majú stratové spoločnosti alebo iné firmy, ktoré by ste nechceli vlastniť. Odpoveďou je „smart beta“, ktoré rastú ako huby po daždi a snažia sa pridať ďalší faktor, ktorý vyfiltruje tie „lepšie“ akcie. A nemusí ísť vždy o výkonnejšie akcie, niekedy je cieľom znížiť volatilitu (low volatility selekty). Takže vnímam to ako ďalšie zlepšenie ponuky pre bežných investorov. Akurát si dovolím poznamenať to, čo vyššie: treba si urobiť domácu úlohu a poriadne preskúmať, čo znamená „value“ v ponímaní konkrétneho správcu ETF. Minule som pozeral jedno takéto value ETF a zo štyroch najväčších pozícií ani jedna nebola taká, ktorú by som ja považoval za „value“.
- Co si myslíte o současném růstu popularity pasivního indexového investování?
To je na samostatný článok. Predovšetkým treba povedať, že tento trend je badateľný hlavne v USA, menej v Európe a už vôbec nie na území bývalého Československa. Zatiaľ nezdieľam obavy, že by hrozila strata cenotvornej funkcie kapitálového trhu – stále je dosť aktívne riadených fondov, individuálnych, ale aj strategických investorov. Vnímam to tak, že aktívni správcovia fondov si musia zaslúžiť svoje miesto na slnku a prebieha prirodzená selekcia – asi sa zhodneme na tom, že nemá veľký význam, aby existoval fond, ktorý si účtuje správcovský poplatok 2,5% p.a., zaostáva za príslušným indexom a nedáva ani inú pridanú hodnotu, napríklad v podobe nižšej volatility. Ale, aby to nevyznelo jednostranne: určite aj pasívne indexové investovanie má svoje nevýhody, napríklad ak bude výrazná korekcia na akciovom trhu, budete poslušne padať, lebo kopírujete.
- Proč mají podle Vás fondy v ČR a na Slovensku ve srovnání se zahraničím o tolik vyšší poplatky?
Úprimne, tomu sa vôbec nečudujem: na Slovensku aj v Českej republike je slabučká finančná gramotnosť, chýba osveta. V školách ani v médiách (aspoň na Slovensku, kde poznám situáciu) sa investovaniu na finančných trhoch prakticky nevenujú – takže ľudia majú pramálo príležitostí získať nezávislé, objektívne informácie. Ak za bežným človekom príde „finančný poradca“ a ukáže mu rastúce grafy, zafunguje marketing a ten človek až tak nerieši poplatky. Navyše, práve preto, že mu chýba prehľad, nevie ich porovnať s trhom (aj zahraničným) a myslí si, že je to „normálna“ úroveň. Ďalšou príčinou je dominancia veľkých bánk, ktoré majú vlastné správcovské spoločnosti a na svojich pobočkách distribuujú podielové fondy nimi spravované. Nebankoví obchodníci s cennými papiermi majú malý podiel na trhu a nepredstavujú relevantnú konkurenciu. Uvidíme, či príde konkurencia zo zahraničia, ktorá by mohla znížiť priemerné poplatky, ale často je problémom veľkosť (alebo skôr malosť) nášho trhu – najväčší svetoví správcovia sa sem nehrnú a neinvestujú do marketingu.
- Pokud byste si vybíral aktivně řízený fond, jaké parametry by měl splňovat?
Myslím, že odpoveď vyplýva z toho, čo som napísal doposiaľ – prvoradým kritériom bude investičná filozofia, ktorá je mne blízka, ktorej porozumiem (teda ideálne „value fund“). Fond by mal existovať aspoň 5 rokov, stáva sa, že niektorí portfólio manažéri po výbornom začiatku spyšnejú a odklonia sa od pôvodnej filozofie, zvýšia riziko. Paradoxne, výkonnosť pre mňa nie je úplne najdôležitejšia, najmä nie fetiš porovnávania s benchmarkom. Pre mňa je oveľa dôležitejšia odolnosť portfólia v krízových časoch, odvaha kupovať, keď trhy krvácajú a podobne (neverili by ste, koľko poznám profesionálov, ktorí v časoch prepadu skúmajú makro, mikro, ale nenájdu odvahu nakúpiť, keďže už vykazujú stratu). A v neposlednom rade by mal byť portfólio manažér čestný človek s pokorou. Nemám rád majstrov sveta. Mal by s investormi pravidelne a transparentne komunikovať, nebáť sa priznať si chybu.
- Myslíte si, že drobný „víkendový“ investor může v investování porazit profesionály či akciový index?
Určite áno. Netvrdím, že sa to podarí väčšine, ale ak si len prečíta základnú literatúru a vyhne sa najväčším chybám, už môže byť na úrovni benchmarku. Ak investuje rozumne, dáva si pozor na poplatky (nemá veľký obrat v portfóliu), už môže porážať priemerných profesionálov s vysokými poplatkami. A ak má dostatok času (napríklad je klientom privátneho bankovníctva a už nemusí pracovať), myslím si, že po niekoľkých rokoch praxe môže vybudovať koncentrované portfólio 20 – 30 akcií, ktoré mu na jednej strane poskytnú dostatočnú diverzifikáciu a na druhej strane môžu prekonávať trh – ak aj nie v časoch rastu, tak pri jeho poklesoch. Je veľmi dôležité, aby mal ujasnený svoj investičný cieľ, ako som naznačil vyššie, honba za porazením benchmarku nemusí byť to prvoradé. Ale paradoxne bude dôsledkom dobre postaveného portfólia, nízkych nákladov, disciplíny a dostatku času na samotné investovanie aj vzdelávanie.
- Jaké jsou jeho největší konkurenční výhody a na co by se měl primárně zaměřit?
Individuálny investor má prekvapujúco veľa výhod oproti profesionálnemu portfólio manažérovi. Napríklad nehrozí, že ho niekto odvolá. Má slobodu, nemusí zohľadňovať redemácie fondu, rozhodnutia iných, nemusí pozerať na miesto v rebríčku fondov alebo počet hviezdičiek od Morningstar. Má naozaj dlhodobý investičný horizont – formálne ho má aj fond, ale predstavte si, akú paseku narobí tri roky trvajúci medvedí trh. A na čo by sa mal zamerať? Mal by mať jasnú investičnú filozofiu, úplne jasno v tom, či je pre neho najdôležitejšia kontrola rizika alebo maximalizácia výnosu. Mal by mať vyjasnené aj motivácie, prečo to robí: či ho to viac baví ako stresuje a podobne. Lebo ak by mal výsledky, s ktorými nie je spokojný a neberie to ako zdokonaľovanie, ale ho to frustruje, potom je lepšie odovzdať správu svojich peňazí iným. A to, čo som už napísal vyššie: disciplína pri dodržiavaní investičnej filozofie, kontrola nákladov. Okrem toho by som ešte poradil viesť si denník, kde bude pri každom nákupe aj predaji uvedený dôvod nákupu/predaja. Spätne sa k tomu môže vrátiť a vylepšovať svoje know-how, poučiť sa z chýb.
- Co byste doporučil začínajícím investorům? Na jaké chyby si dát pozor?
Najväčšími chybami z môjho pohľadu sú:
slabá diverzifikácia – ak vám nevyjde jedna investícia, kde máte alokovanú veľkú časť kapitálu, často to znamená, že takýto človek zanevrie na investovanie ako také
zlákanie vysokým komunikovaným výnosom – zákerné je, že výnos sa dá uchopiť, pochopiť okamžite; oveľa ťažšie je odhadnúť pravdepodobnosť, či tento výnos bude dosiahnutý
investovanie na základe zaručených tipov od rodiny a známych – neverili by ste, že ľudia sa vo väčšej miere radia pri investovaní s rodinou a známymi ako s profesionálmi; toto by si zaslúžilo samostatnú štúdiu, raz je hitom zlato, inokedy bitcoin
chýbajúca investičná filozofia (nedostatok finančnej gramotnosti) – odporúčam najprv veľa čítať, knihy od úspešných a renomovaných investorov a až potom sa pustiť do samotného investovania. Ak sa aj radia začínajúci investori s profesionálmi, často ide o závislé poradenstvo, ktoré smeruje ku kupovaniu produktov. Samotný produkt by mal byť len jej dôsledkom. Ak chýba investičná filozofia, dochádza často ku sklamaniam, lebo nikto neučí tohto klienta, čo skutočne môže čakať od finančných trhov.
- Jaké největší investiční chyby jste v životě udělal Vy?
Myslím, že mojou najväčšou investičnou chybou bolo to, že som precenil racionalitu a morálku ľudí v 21. storočí. Jednoducho by mi ani vo sne nenapadlo, že ešte môže prísť finančná kríza takého rozsahu, aká prišla v roku 2007. Pri tej úrovni regulácie, poznania, IT vybavenia, modelov riadenia rizík. Je to memento aj do budúcnosti – nemôžeme vylúčiť, že sa čosi také zopakuje, lebo aj pri najdokonalejších systémoch a regulácii sú tu ľudské slabosti, ako chamtivosť, alibizmus, stádovitosť a podobne. Dôsledkom bola trvalá strata kapitálu pri akciách Citigroup.
- Jaká investice se Vám nejvíce vryla do paměti a proč?
Hm, tých bolo viac, každá z iného dôvodu. Zaujímavé je, že ak som aj dal úspešný tip v rámci Českej investičnej konferencie (napríklad Airbus Group alebo JLL), moja zásluha na tom, že tieto akcie tak vzrástli, je presne nula. Ale možno spomeniem akcie VÚB (Všeobecná úverová banka), ktorú sme kupovali za približne 300 korún, keď ju nikto nechcel, mala prejsť reštrukturalizáciou. O pár rokov sme ich predávali asi za 1500 Sk. Možno mi prirástla k srdcu aj preto, že je to jedna z posledných slovenských akcií, čo som kupoval. A ešte som hrdý na to, že som 6.5.2010 počas známeho Flash Crashu stihol nakúpiť jedno ETF za celý voľný objem, čo som mal na účte. Celé to trvalo pár minút a nebolo ľahké (najmä na Slovensku) sa zorientovať v tom, čo sa deje.
- Můžete jmenovat několik vašich oblíbených investorů?
Jasnou jedničkou je Warren Buffett. Viem, že to nie je veľmi originálne, ale tá voľba je jasná, Ako som už viackrát povedal, nie je to len pre jeho fenomenálne výsledky, ale aj (možno hlavne) pre jeho morálne zásady, lekcie korporátnej Amerike.
Ďalej Edward Thorp, pre jeho všestrannosť a dokonalé využitie zákonov pravdepodobnosti pri investovaní. Najprv dokázal vyvinúť techniku, pomocou ktorej dokázal vyhrávať v kartovej hre black jack, neskôr sa výrazne presadil na finančných trhoch. Nebol to value investor, ale fascinuje ma jeho vysoko sofistikovaný prístup založený na matematike, konkrétne pravdepodobnosti.V podstate jeho investície niesli relatívne nízke riziko pri vysokom výnose. To je niečo, čo by si prial každý investor.
Walter Schloss, pre jeho tvrdohlavosť a jednoduchý štýl – kupoval lacné akcie, nezaujímal ho management ani predikcie vývoja ziskov. Z našich končín si vážim Dana Gladiša a Jana Hájka, hoci obaja majú iný investičný štýl.
- Jaké knihy byste doporučil začínajícím investorům a jaká kniha Vás v poslední době zaujala?
Opäť nebudem veľmi originálny, ale vybral by som tieto:
Listy Warrena Buffetta akcionárom, ktoré sa nachádzajú na stránke Berkshire Hathaway alebo „The Essays of Warren Buffett: Lessons for Corporate America“, čo je vlastne výber z týchto listov alebo iných článkov
Benjamin Graham: Inteligentný investor
Burton G. Malkiel: Náhodná procházka po Wall Street
Nassim Nicholas Taleb: Čierna labuť
z tuzemských autorov:
Daniel Gladiš: Akciové investice
Petr Čermák: Investice do akcií (Základy value investovaní)
Úprimne si myslím, že knihy, ktoré som spomenul vyššie, sú stráviteľné aj pre začínajúceho investora, odskúšal som si to na niektorých nadšených študentoch, ktorí sa chcú venovať investovaniu.
V poslednom čase ma najviac zaujala kniha od Edwarda Thorpa: A man for all markets, v podstate autobiografia Edwarda Thorpa, od jeho akademickej kariéry matematika, cez nájdenie algoritmu, ktorým porážal kasína v black jacku až po výnimočnú kariéru investora. Mimoriadne inšpirujúce.
- A poslední otázka. Co byste rád věděl na začátku své investiční kariéry, co víte dnes, a v minulosti jste nevěděl?
No, keby som vedel, že americké akciové indexy budú tak výrazne prekonávať európske, bol by som investoval oveľa výraznejšie tam (smiech). Ale vážne: vyrastal som v socializme a bol som totálny samouk. Museli sme sa učiť na vlastných chybách. Niektorí ľudia definujú konzistentnosť tak, že nezmenia svoje zásady po celý život. To, čo som sa naučil – a rád by som to vedel hneď na začiatku – je poznanie, že žiadne zákony nie sú sväté a nedá sa na ne spoľahnúť na 100 percent. Trhy nie sú efektívne, dlhopisy krajín eurozóny nie sú bezrizikové (viď bankrot Grécka), môže skrachovať aj banka veľkosti a významu Lehman Brothers. Inými slovami, dnes som opatrnejší a uvedomujem si, že sa môže stať čokoľvek. Na druhej strane, neistá budúcnosť ma neodradí od investovania.
Děkuji za rozhovor
Miron Zelina bude již tradičním hostem pátého ročníku České investiční konference. První den představí hostům jednu ze svých investičních příležitostí, druhý den bude mít workshop na téma „Pravděpodobnostní pohled na investování“.
Kdo je Miron Zelina?
Miron Zelina se věnuje finančnímu poradenství prakticky 26 let. Od roku 1999 byl ředitelem obchodníka s cennými papíry, Invest Brokers, o.c.p., a.s. a od roku 2004 působí v Privatbance, zpočátku na pozici ředitele Odboru Treasury a posledních pět let je členem představenstva odpovědným za privátní bankovnictví, treasury a asset management. Kromě toho je místopředsedou Výkonného výboru Asociace obchodníků s cennými papíry a angažuje se za spravedlivější daňové prostředí pro fyzické osoby při investicích do cenných papírů. Upřednostňuje investice, za kterými je reálné cash flow (akcie, dluhopisy).
Tip:
- Články Mirona Zeliny naleznete na blogu Privatbanky ZDE, například „Najlepšia investícia na svete“
- Dále se můžete podívat na hodinovou přednášku o investování ZDE.