Howard Marks z Oaktree Capital vydal po několika měsících další ze svých vynikajících memorand, v němž tentokráte rozebírá devět hlavních argumentů optimistů, které v posledních několika měsících nejčastěji slýchává od investorů či klientů. Zamýšlí se nad jejich smysluplností a nabízí své hodnocení.
Kompletní memorandum Howarda Markse naleznete ZDE.
Hlavní závěry memoranda:
- Akciové trhy lze přirovnat k raketoplánu. Aby se odpoutaly od historických průměrných valuací, které na ně působí jako gravitace, potřebují značnou dávku energie.
- Dnes o historických valuacích příliš neslyšíme, protože nejsou nikde blízko extrémům, avšak často slýcháme následující argumenty:
- V budoucnu nemusíme mít nutně recesi
- Pokračující kvantitativní uvolňování může vést k permanentní prosperitě
- Máme prostor k výraznému růstu státního deficitu, aniž bychom se dostali do problémů
- Státního dluhu se nemusíme obávat
- Ekonomika může být silná, a to i bez inflace
- Úrokové sazby mohou zůstat nízko ještě hodně dlouho
- Inverzní výnosové křivky státních dluhopisů se nemusíme obávat
- Společnostem a jejich akciím se může dařit, a to i při absenci zisků
- Růstové investiční strategie mohou nestále překonávat co výkonnosti value strategie
- Aby jakýkoliv z výše uvedených devíti bodů platil, tak by tentokráte muselo být skutečně něco jinak než v minulosti.
- Ekonomické cykly nezmizely. Jsou s námi stále. Recese se dříve či později dočkáme. Současný růst americké ekonomiky trvá již téměř 10 let. Nejdelší růst v historii trval 10 let. To nutně neznamená, že růst nemůže pokračovat. Avšak jsme již blíže jeho konci než začátku.
- Pravděpodobnost, že by USA zažily (podobně jako Austrálie) 28 let bez recese, je poměrně nízká. Obě země jsou hodně rozdílné. Austrálii, jejíž ekonomika je postavená primárně na komoditách, pomohla v uplynulých desetiletích Čína a její prudká expanze.
- Kvantitativní uvolňování v posledních letech způsobilo nízký očekávaný výnos jednotlivých tříd aktiv v budoucnu, vyšší rizikový apetit investorů, inflaci v rámci jednotlivých tříd aktiv a rostoucí nerovnoměrné rozdělení bohatství ve společnosti.
- Marks si pokládá otázku, zda by vůbec mělo být cílem americké centrální banky zabránit recesím.
- Modern Monetary Theory (MMT) je pouze teorií. Zamysleme se nad tím, co by se stalo, kdyby byla chybná?
- V minulosti se vedly debaty o tom, zda by měl mít stát dluhy. Následně se od této debaty upustilo, když se všechny státy na světě zadlužily. Potom se diskuze posunula k maximální hranici, která je ještě rozumná. Dnes nás MMT přesvědčuje o tom, že se žádné takové hranice nemusíme obávat.
- Marks je přesvědčen, že inflace nezůstane pod 2 % napořád.
- Inverzní výnosová křivka je nepříznivá pro výnosy bank, protože jim neumožnuje financovat z krátkodobých půjček dlouhodobé úvěry.
- Nízká cena akcií je něco zcela jiného než dobrá hodnota. Ti, kteří kupují akcie jen kvůli tomu, že jsou levné, mohou často nakoupit tzv. „value traps“.
- Za současné technologické společnosti a tzv. „disruptors“ nelze zaplatit jakoukoliv cenu. I tyto firmy se mohou stát příliš drahé a mohou být špatnou investicí, a to i přesto, že budou ve svém podnikání v budoucnu úspěšné.
- Akcie společností se slibnými vyhlídkami budou pravděpodobně dosahovat nadprůměrných výnosů v dobách všeobecného optimismu a ekonomického růstu. Avšak akciím firem, jejichž hodnota vychází z hmotných aktiv, se bude patrně dařit lépe v horších dobách, protože byly v minulosti opomíjeny a měly nízké valuace. Dále pak díky tomu, že faktory, na jejichž základě jsou oceňovány, jsou mnohem méně postaveny na budoucích odhadech a víře investorů.
- Výše uvedených 9 bodů má jeden společný prvek. Všechny jsou optimistické. Každá nabízí vysvětlení, proč by se nám mělo v budoucnu dařit lépe, i když historická zkušenost nemusí výše uvedené argumenty vždy podporovat.
- Spojené státy v posledních letech zažívaly ekonomický růst, nízkou inflaci, rostoucí státní deficit a dluh, nízké úrokové sazby a rostoucí finanční trhy. Tyto věci jsou neslučitelné. Historicky bok po boku nikdy neexistovaly. Není proto rozumné předpokládat, že v současné podobě budou koexistovat v budoucnu.
- Všech devět bodů uvedených výše naznačuje, že investoři jsou optimisté. Proto bychom se měli mít na pozoru.