Většina z nich si nicméně původní myšlenky Grahama časem upravila. Jednak s ohledem na svůj naturel, ale i v důsledku měnící se ekonomiky a společností, které v ní začaly převládat. Průmyslové (kapitálově náročné) společnosti začaly nahrazovat firmy z oblasti služeb, a ty následně technologické firmy. Akciové trhy se staly efektivnější. Přístup k informacím se zjednodušil a informační konkurenční výhoda značně erodovala. To si přirozeně vyžádalo i změnu přístupu investorů. Doba Grahamových net-nets se stala pro portfolia s vyšším objemem aktiv pod správou prakticky nepoužitelná a kdo ví, zda se ještě někdy vrátí.

Změnám v investiční filosofii se přirozeně nevyhnuli ani ve value investiční společnosti First Eagle Investments, jejíž kořeny sahají až do roku 1864. Před několika týdny se rozhodli sepsat dokument, v němž klíčové body své investiční filosofie popisují.

Dokument „Value as a Philosophy“ naleznete ZDE.

Klíčové závěry:

• Probíhá strukturální posun směrem ke znalostní ekonomice silně závislé na nehmotných aktivech, které z větší části nejsou zachyceny v běžných finančních účetních standardech. To představuje pro investory, kteří se snaží identifikovat podhodnocené akcie, výzvu.
• Dogmaticky neomezují svůj okruh potenciálních investičních příležitostí pouze na skupinu statisticky nejlevnějších akcií. Potenciální atraktivitu investice určuje charakter podnikání dané firmy. Teprve potom přichází odhad vnitřní hodnoty společnosti.
• Jejich value přístup je otevřený růstovým firmám, ale pouze za předpokladu, že růst generuje hodnotu. Věří, že tato skutečnost je na trzích často přehlížena. Investoři se často až příliš zaměřují na potenciál do budoucna.
• Zjistili, že růst generující hodnotu pro akcionáře je pravděpodobnější u firem, které investují v oblastech, v nichž mají nějakou konkurenční výhodu, nebo kde existují bariéry vstupu do odvětví.
• V neposlední řadě přispívá k úspěchu jejich investičního přístupu temperament portfolio manažerů. Vyznačují se trpělivostí, pokorou a flexibilitou.

The post Value investiční přístup v podání First Eagle Investments appeared first on Investice do akcií.

Abychom dnes dokázali smysluplně posoudit hodnotu firemních aktiv, neobejdeme se bez ocenění aktiv nehmotných (patenty, licence, firemní značky, know-how a další). Jejich ocenění je však podstatně obtížnější než v případě aktiv hmotných (kancelářské budovy, továrny, stroje a zařízení, půda a další). Jak na to? Alternativu nabídne v podcastu Michael Mauboussin z Morgan Stanley. Detaily potom naleznete v jeho reportu „One Job – Expectations and the Role of Intangible Investments“.

Podcast naleznete ZDE.

The post O oceňování nehmotných aktiv firmy s Michaelem Mauboussinem appeared first on Investice do akcií.

Nákupy statisticky levných akcií se Schlossovi štědře vyplácely. Obzvláště v době, kdy neexistovaly počítače a rozsáhlé databáze statistik o akciích. Vše musel počítat ručně a poctivě procházet výroční zprávy firem, manuály akcií od Moody´s či později reporty Value Line. Pro většinu ostatních investorů byl tento přístup až příliš pracný. Na vrcholu technologické spekulativní bubliny v roce 2000 však Walter svůj fond zavřel a vyplatil peníze svým klientům. Jednou z příčin byla skutečnost, že již údajně nedokázal najít dostatečně velké množství levných akcií.

Změna struktury amerických společností

Příčinou byly jednak velmi vysoké valuace amerických akciových trhů, které se vyšplhaly na dosud nevídaná historická maxima, ale možná i měnící se struktura amerických firem. Historicky převládaly v USA kapitálově náročné výrobní podniky, pro které byla typická vysoká hodnota hmotných aktiv. Firmy vlastnily pozemky, kancelářské budovy, továrny, stroje a pracovaly s vysokou úrovní zásob. Příkladem byl automobilový průmysl, výroba a zpracování oceli, chemický průmysl a jiné.

S příchodem nových technologií se však situace začala měnit. Začaly vznikat společnosti orientované na elektroniku, internet, software, biotechnologie a jiné obory, které se strukturou svého podnikání často zcela lišily od svých předchůdců. Vyžadovaly totiž podstatně menší kapitál, přičemž jejich provoz již nebyl závislý na továrnách a strojích. Kupříkladu několik největších technologických gigantů současnosti vzniklo jako garážové projekty. Tržní kapitalizace velikánů minulosti tak začala pozvolna klesat, kapitálově náročná výroba se přesunula do zahraničí a čím dál větší roli začala hrát v ekonomice USA spotřeba a služby.

Hmotná a nehmotná aktiva ve světě

Spolu s tím se změnila i struktura aktiv největších firem v USA. Hmotná aktiva ustoupila do pozadí a otěže převzala aktiva nehmotná. Graf níže zachycuje vývoj vybraných složek tržní hodnoty akciového indexu S&P 500 v jednotlivých desetiletích od roku 1975. Z výsledků je zřejmý rostoucí vliv nehmotných aktiv (patenty, licence, ochranné známky, firemní značka, R&D a jiné) a ustupující podíl aktiv hmotných.

Avšak pokud se přesunula podstatná část výroby mimo Spojené státy, primárně do rozvíjejících se zemí s levnou pracovní silou, potom by člověk očekával, že na rozvíjejících se trzích budou hrát hmotná aktiva stále významnou roli.

Začněme ale nejdříve pohledem na akcie jiných rozvinutých zemí a srovnejme je s USA. Při pohledu na evropské akcie (index S&P Europe 350) je zjevné, že na starém kontinentu také dominují nehmotná aktiva, avšak již o něco méně než v USA (29 % hmotná aktiva vs. 71 % nehmotná).

Při pohledu na Japonský akciový index Nikkei 225 je však situace zcela odlišná. V zemi vycházejícího slunce nadále dominují hmotná aktiva a podobně tomu je i v Číně (CSI 300). V Jižní Koreji mírně převládají nehmotná aktiva.

Z výsledků je zřejmé, že Walter Schloss by patrně i dnes měl problémy s nalezením dostatečně atraktivních investičních příležitostí, protože se orientoval pouze na akcie ve Spojených státech. Pokud jsou však investoři ochotni hledat i mimo USA, potom statisticky levné akcie s nízkou účetní hodnotou hmotných aktiv stále naleznou, s největší pravděpodobností však především na rozvíjejících se trzích. Fanoušci deep value investování proto nemusí zoufat. Příležitosti stále existují, jen je třeba hledat na jiných místech než v minulosti.

The post Měnící se struktura amerických společností – čím dál větší roli sehrávají nehmotná aktiva appeared first on Investice do akcií.