Chris Bloomstran, zakladatel value investiční společnosti Semper Augustus, byl hostem Tobiase Carlisla v podcastu The Acquirers Podcast. Bloomstran rozebral Berkshire Hathaway, brilantní Buffettovu investici do General RE na přelomu tisíciletí, stimulační opatření v USA, hrozbu rostoucího zadlužení a deflace, férovou hodnotu S&P 500 a řadu dalších zajímavých témat.
Kompletní podcast s Chrisem Bloomstranem naleznete ZDE.
Hlavní myšlenky:
- Bloomstran začínal jako analytik a portfolio manažer v bankovní sféře.
- V Semper Augustus začal spravovat peníze zámožných rodin, a to těsně před splasknutím technologické spekulativní bubliny. Přelom tisíciletí byl pro value investory velmi dobrým obdobím. Small-cap i mid-cap akcie byly velmi levné a stejně tak akcie mimo USA. Byli schopni nakupovat akcie za jednociferné ukazatele P/E v době, kdy se S&P 500 obchodoval za jedny z nejvyšších valuací v historii.
- Hledají akcie firem, které mají solidní rentabilitu kapitálu a schopnost reinvestovat kapitál při zachování vysokých úrovní rentability. Čas od času však investují i do levných akcií cyklických firem. „Občas nám trhy nabídnou příležitost s relativně nízkým stupněm rizika při zachování vysokého potenciálu zhodnocení“, konstatuje.
- Semper Augustus drží koncentrované portfolio. V 10 největších pozicích drží tradičně cca 50-75 % kapitálu. První investice se většinou pohybují kolem 1-2 %. Rádi následně přikupují. Nezáleží jim na tržní kapitalizaci či domicilu firmy. Hledají akcie kvalitních firem za nízké ceny. V případě menších firem drží i menší pozice.
- Cca 80 % času uvažují o tom, co se může v případě jejich portfolia zvrtnout. Vyhnou se tak spoustě chyb.
- Nepoužívají stop-lossy.
- U cyklických akcií mají stanovenu cenu prodeje a časový horizont. U akcií kvalitních firem nikoliv. Ty rádi drží řadu let.
- Většina chyb, které v minulosti udělali, bylo, že jejich pozice byly příliš malé.
- Buffettův konzervativní přístup v Berkshire Hathaway je pochopitelný. Poprvé za svou kariéru zažívá, že řada jeho firem musela zavřít. Navíc má k dispozici názory Billa Gatese, který se v oblasti virů a epidemií pohybuje již řadu let.
- Velká deprese změnila chování celé generace, která se naučila být velmi spořivá. Tato spořivost zcela vymizela. Buffett ji však v sobě stále má.
- Bloomstran byl překvapený, že zpětné odkupy Berkshire Hathaway byly v posledním čtvrtletí tak nízké.
- Akcie Berkshire Hathaway jsou značně podhodnocené.
- Veškerá hotovost Berkshire Hathaway není k dispozici na investice. Cca 60 mld. USD bude patrně udržováno jako rezerva a pro interní investiční potřeby holdingu.
- Na přelomu tisíciletí udělal Buffett brilantní investici do zajišťovny General RE. Akcie Berkshire se prodávaly za trojnásobek účetní hodnoty a byly velmi předražené. Buffett držel v portfoliu řadu firem (např. Coca-Cola), které se obchodovaly za 30-40 násobek P/E. Mohl je prodat, ale to by byl nucený zaplatit daně. Rozhodl se proto raději koupit zajišťovnu General RE, která držela portfolio plné kvalitních dluhopisů a prodávala se relativně levně. Za nákup však nezaplatil hotovostí, ale emitoval raději akcie Berkshire (v té době předražené), kterými za transakci zaplatil. Zároveň tím diverzifikoval portfolio Berkshire Hathaway.
- Bloombstran je přesvědčený, že bez nákupu General RE by Buffett následně nebyl schopný investovat do utilit a železnic, protože by měl stále většinu kapitálu vázánou v akciích. General RE poskytla potřebný float.
- S&P 500 byl údajně výrazněji podhodnocený jen v roce 1991. Po propadech technologické bubliny sice akcie prudce propadly, avšak v roce 2003 nebyly levné. Dále byly podhodnocené v roce 2008/2009. Podhodnocení však nikdy dlouho nevydrželo.
- Férovou vnitřní hodnotu S&P 500 na bázi normalizovaných zisků kolem 110 USD odhaduje mezi 1 500 – 1 650 body (aktuálně se index pohybuje na 2 935 bodech). Carlisle odhaduje 1 800 bodů. Není důvod stanovit přesné číslo. Stačí mít přibližný rozumný odhad.
- Skutečně bychom měli v DCF modelech používat současné bezrizikové úrokové sazby, když se blíží nule, a když jsou na těchto úrovních proto, že má ekonomika velké potíže?
- Současné vysoké úrovně dluhů povedou k deflaci.
- Jakmile skončí epidemie, tak se nezaměstnanost v USA nevrátí ke 3 %. Spousta firem neotevře. Již tak vysoké dluhy, které se v minulosti nahromadily, budou po této krizi ještě větší. Celkový dluh v ekonomice vzroste. Žádný ze záchranných programů nestimuluje růst, ale zatím pouze dodávají nezbytnou likviditu.
- I kdyby se situace výrazně zhoršila, tak Berkshire Hathaway nebude potřebovat cizí zdroje. Má dostatek kapitálu. Je to Fort Knox. Navíc vlastní skvělé utility či železnice s variabilními náklady, které budou nadále generovat hotovost.
- Berkshire Hathaway v posledních letech přeplatila za nakupované firmy.
- Má potíže s některými podniky v holdingu, které nemají uspokojivou rentabilitu kapitálu. Bloomstran se domnívá, že by je měl Buffett prodat private equity fondům, které mají aktuálně přetlak hotovosti.
Aktuální viditelnou část akciového portfolia (z USA) Semper Augustus naleznete ZDE.