- Value akcie překonávaly historicky růstové akcie v průměru o 0,46 % za měsíc!
- Akademická definice value a růstových akcií je nicméně zavádějící. Výsledky studie lze spíše interpretovat tak, že statisticky levné akcie překonávaly statisticky drahé akcie.
Akcie lze členit dle nepřeberného množství kritérií do různých skupin. Můžeme použít členění dle rozvinutosti trhu (developed markets, emerging markets, frontier markets), dle odvětví (např. technologie, zdravotnictví, utility, …), dle druhu akcií (kmenové, prioritní, zaměstnanecké), dle velikosti (respektive tržní kapitalizace na micro-caps, small-caps, mid-caps, large-caps) a řady dalších. Jedním z tradičních kritérií je i členění na růstové akcie a value akcie a s ním spojená věčná otázka, které vynášejí dlouhodobě nejvíce? Odpověď se snažila nalézt řada studií. V tomto a v několika dalších článcích uvedu několik nejdůležitějších.
Odpověď z dílny držitelů Nobelovy ceny za ekonomii
První studie pochází z roku 2000 a nese název „Characteristics, Covariances, and Average Returns: 1929-1997“. Profesoři Davis, Fama a French navázali na své předchozí práce z oblasti akciových trhů a zaměřili se na otázku, zda tzv. value akcie definované jako akcie s vysokým ukazatelem účetní hodnoty firmy k tržní hodnotě firmy (ukazatel B/M) překonávají růstové akcie (společnosti s nízkým ukazatelem B/M). Dále zkoumali, zda akcie firem s nízkou tržní kapitalizací (malé společnosti) překonávají svými výnosy akcie firem s vysokou tržní kapitalizací (velké společnosti). Vše testovali na datech z USA v období 1929 až 1997. Zjišťovali rozdíl v průměrné měsíční výkonnosti.
Dospěli k závěru, že value akcie překonaly růstové akcie v průměru o 0,46 % za měsíc! Dále zjistili, že malé firmy překonaly ve zkoumaném období velké o 0,2 %.
V neposlední řadě zkoumali různé kombinace value/růstových akcií a malých/velkých firem. Kombinací firem s nízkou, střední a vysokou hodnotou ukazatele B/M a firem s vysokou a nízkou tržní kapitalizací vytvořili 6 různých portfolií. Zjistili, že ve sledovaném období si nejlépe vedly akcie value firem s nízkou tržní kapitalizací (průměrný měsíční výnos 1,53 %). Druhého nejlepšího výsledku dosáhly akcie value firem s vysokou tržní kapitalizací (průměrný měsíční výnos 1,34 %). Naproti tomu průměrná měsíční výkonnost růstových firem s nízkou tržní kapitalizací se pohybovala na úrovni 1,05 % a růstových firem s vysokou tržní kapitalizací na pouhých 0,89 %, což byl jednoznačně nejhorší výsledek.
Zdroj: Davis, J., Fama, E. and French, K: Characteristics, Covariances, and Average Returns: 1929-1997 (2/2000 in Journal of Finance). V případě zájmu jsou pravidelně aktualizovaná data ze studie dostupná na stránkách zde.
Value akcie nebo statisticky levné akcie?
Studie dospěla k poměrně přesvědčivým závěrům. Nutno však podotknout, že akademická definice value akcií a růstových akcií je zavádějící.
Růstové akcie jsou v obecné rovině akcie firem s vysokým růstovým potenciálem v nejbližších několika letech. Tržby a zisky těchto firem rostou rychleji než průměr trhu. Často se jedná o relativně mladé společnosti či firmy z nově vznikajících a rychle se rozvíjejících oblastí (např. biotechnologie, elektromobily, obnovitelné zdroje, technologický sektor, atd.) s inovativními produkty, kterým investoři přisuzují velmi slibnou budoucnost, a proto jsou ochotni za ně zaplatit velmi vysoké ceny. Akcie často doprovází silný příběh a optimismus. Příkladem mohou být společnosti Tesla, Netflix, Biogen či Facebook.
Naproti tomu value akcie jsou akcie společností, jejichž tržní cena se nachází pod skutečnou vnitřní hodnotou firmy. Co do tempa růstu tržeb a zisků většinou zaostávají za růstovými společnostmi. Často se jedná o nepopulární akcie firem v potížích, které obklopuje pesimismus, a kterým se podstatná část trhu raději vyhýbá, což vede k jejich podhodnocení. Podhodnocení však může být způsobeno řadou jiných důvodů, které nemusí mít nic společného s fundamenty společnosti (např. psychologické faktory, nucené prodeje, institucionální překážky, a další). Value akcií se může stát jakákoliv akcie, pokud její cena poklesne pod její skutečnou hodnotu. Načrtnutí přesné hranice mezi růstovou a value akcií je ve své podstatě nemožné.
Správné rozlišení je proto pochopitelně obtížné, a to i pro akademiky, kteří si navíc komplexní problémy často rádi zjednodušují. V tomto případě si práci usnadnili tak, že za value akcie označili firmy s nízkými hodnotovými ukazateli typu P/E (cena akcie k zisku na akcii), P/B (cena akcie k účetní hodnotě na akcii, obdoba je ukazatel B/M), P/CF (cena akcie ku cash flow na akcii), P/S (cena akcie k tržbám na akcii) a dalšími a za růstové označili akcie s vysokými ukazateli.
To je pochopitelně špatně! Mnohem přesnější by bylo označení statisticky levné a drahé akcie, protože vysoká či nízká hodnota ukazatele B/M (obrácený ukazatel P/B) ještě nutně neznamená, že se jedná o value či růstovou akcii. Abychom zjistili, zda se cena akcie pohybuje pod její skutečnou hodnotou, musíme nejdříve ocenit podnik samotný. To je poměrně komplexní úkol. Hodnotu firmy nelze vyjádřit pomocí jednoho zjednodušeného ukazatele. Akcie s vysokým ukazatelem B/M nemusí být nutně podhodnocené a tudíž nemusí být value akcie. Vysoká hodnota může být například důsledkem špatných hospodářských výsledků firmy a může být tudíž zcela legitimní. Řada společností nízké kvality se zcela oprávněně obchoduje za vysoké hodnoty B/M. A vice versa. Ne všechny společnosti s nízkým ukazatelem B/M lze označit za růstové a za předražené. Samotný nízký ukazatel B/M totiž neříká zhola nic o růstu tržeb a zisků firmy. Nízkou hodnotu mohou mít klidně firmy se stagnujícími či nepatrně se zvyšujícími tržbami i zisky, které lze jen těžko označit za růstové. Toto akademické chápání value vs. růstových akcií je značně zavádějící. Při vyhodnocování výsledků bychom to tudíž měli mít vždy na paměti. Studii Davise, Famy a Frenche lze tedy spíše interpretovat tak, že statisticky levné akcie historicky překonávaly statisticky drahé akcie. Kolik z těchto levných akcií bylo růstových a kolik value nicméně zůstává nejasné.
Tip: Další zajímavé studie naleznete v rubrice Research, případně v rubrice Odkazy v části Studie.