Dnes se podíváme na čerstvá data o aktivitě hedge fondů, především pak na jejich výkonnost, preferované akciové sektory či dvacet firem z indexu S&P 500, v nichž hedge fondy drží největší podíl. Dále prozkoumáme historii bear marketů amerického akciového indexu S&P 500 nebo rostoucí rizika na trhu korporátních dluhopisů.
Akciovým hedge fondům se letos příliš nedaří
Níže uvedený graf znázorňuje výkonnost vybraných akciových indexů a hedge fondů. Z výsledků je zřejmé, že akciovým hedge fondům se letos příliš nedaří. Jejich výkonnost je v průměru o 6 % horší než výnosy amerického akciového indexu S&P 500.
Obrázek níže znázorňuje současné preference hedge fondů z hlediska jednotlivých odvětví a jejich relativní pozice vůči historii za posledních deset let. Fondy aktuálně preferují spíše defenzivní sektory, obzvláště pak zdravotnictví. V sektoru utilit mají hedge fondy největší pozice za uplynulých 10 let. Vůči nedávné historii mají naopak relativně nízké pozice v technologickém sektoru a velmi nízké pozice v materiálech a komunikačních službách.
Z následujícího grafu je zřejmé, že portfolia hedge fondů mají tendence mít blíže spíše k růstovým a momentovým akciím než k value akciím.
A v jakých společnostech z indexu S&P 500 drží hedge fondy největší podíl? Odpověď nalezneme v tabulce níže. Případné výprodeje ze strany hedge fondů by u těchto akcií mohly způsobit velmi prudké cenové pohyby.
Jak vypadaly historické bear markety S&P 500?
V posledních několika týdnech se čím dál častěji hovoří o blížícím se akciovém bear marketu. Nezaškodí si proto připomenout historické bear markety amerického akciového indexu S&P 500. Při pohledu na tabulku níže zjistíme, že průměrný pokles indexu v průběhu medvědího trhu činil 39 % (medián 34 %). Největší propad nastal v letech 1929-1932 (-86 %), nejmenší pak na začátku devadesátých let (-20 %). Průměrný bear market trval 6 čtvrtletí (medián 5 čtvrtletí). Při pohledu na zisky indexu zjistíme zajímavou skutečnost. Pokles indexu nebyl vždy doprovázen poklesem zisků firem, z nichž se index skládá. V rámci 13 bear marketů poklesly zisky v 8 případech. Dále došlo většinou k poklesu ukazatele P/E z průměrné hodnoty 18,7 na vrcholech bull marketů na hodnotu 11,1 na dně. V 10 případech doprovázely akciové bear markety recese. Ve 3 případech proběhly medvědí trhy i přesto, že ekonomika rostla.
Více než polovina US dluhopisů je pouhý jeden stupeň nad spekulativním ratingem
Extrémně uvolněná měnová politika posledních několika let (tzn. nulové úrokové sazby a kvantitativní uvolňování) podpořila rychlý růst zadlužení amerických korporací. Vrcholový management často neodolal pokušení půjčit si za rekordně nízké úrokové sazby, a to i v situacích, kdy neměl pro peníze rozumné využití (např. investice do dalšího rozvoje společnosti). Nízké sazby však byly natolik lákavé, že se řada firem i přesto zadlužila a získané peníze použila na zpětné odkupy akcií vlastních firem, často za vysoké ceny, jen aby podpořila růst jejich tržní ceny. S rostoucími dluhy jde však ruku v ruce i riziko. Čím větší dluhy společnost má, tím rychleji se může ocitnout v problémech. To přirozeně vnímají i věřitelé a ratingové agentury, což se následně odráží i na úvěrovém hodnocení.
Níže uvedený graf znázorňuje tempo růstu dluhů amerických společností v čase a rozdělení dle úvěrové kvality (ratingu). Z obrázku je zřejmé, že v současnosti spadá více než polovina všech amerických dluhopisů v investičním stupni do kategorie s ratingem BBB. To je pouhý jeden stupeň nad spekulativním stupněm. Připomeňme, že hranice investičního a spekulativního stupně je na trhu dluhopisů velmi důležitá. Řada velkých institucionálních investorů může ve svých portfoliích držet pouze dluhopisy v investičním stupni. V případě snížení ratingu do spekulativního pásma pak musí své dluhopisy dříve či později prodat. Trh se spekulativními dluhopisy je nicméně mnohonásobně menší než trh s dluhopisy v investičním stupni. Hrozí tak situace, kdy nastane převis nabídky nad poptávkou. Přetlak nabídky může být tak velký, že způsobí prudký pokles cen těchto dluhopisů, jejichž úvěrový rating byl snížen z investičního na spekulativní stupeň.
Lze očekávat, že s příchodem recese se situace řady společností výrazně zhorší. Ratingové agentury sníží jejich úvěrové hodnocení, jejich dluhopisy propadnou do spekulativního stupně, což povede k výraznému růstu nákladů na financování z cizích zdrojů. Investoři budou požadovat podstatně větší výnos. Pokud si budou chtít firmy vypůjčit peníze, budou muset zaplatit podstatně vyšší úrok, než jaký platily, když ještě měly investiční rating. Vyšší úrokové náklady znamenají přirozeně nižší zisky pro akcionáře.
Jak velký bude nárůst úrokových nákladů? To v tuto chvíli nikdo netuší. Pro další vývoj bude zcela zásadní tempo růstu úrokových sazeb v USA a dynamika snižování ratingu jednotlivých dluhopisů (hrubou představu můžeme získat při pohledu na nedávnou historii – viz obrázek níže). Pokud bychom byli svědky velmi rychlého snižování úvěrového hodnocení v poměrně krátkém čase, potom by trh spekulativních dluhopisů mohl mít potíže s absorpcí tak velkého objemu. Výsledkem by byl prudký pokles cen a rychlý růst výnosů. Pokud bude vývoj pozvolný, potom nemusí být situace až tak dramatická.
Akciový investor by měl být proto při výběru akcií do svého portfolia velmi opatrný. Obzvláště u firem s vysokým zadlužením. A jaké americké akcie jsou v největším ohrožení? Jednoznačně akcie firem s nízkou tržní kapitalizací, jejichž čistý dluh k EBITDA je nejvyšší za několik let (viz poslední graf).
