Bruce Greenwald patří v současnosti mezi jedny z nejuznávanějších akademiků vyučujících value investování. Je profesorem na Columbia Business School, konzultantem pro value investiční společnost First Eagle Asset Management a autorem knih Value Investing: from Graham to Buffett and Beyond či Competition Demystified: A Radically Simplified Approach to Business Strategy. Před několika dny byl Greenwald hostem podcastu Value investing with legends, kde hovořil o value investování, konkurenční výhodě firmy, specialistech vs. generalistech, různých způsobech oceňování firem, budoucnosti aktivního portfolio managementu a řadě dalších zajímavých témat.
Kompletní podcast naleznete ZDE.
Hlavní myšlenky:
- Greenwald se k value investování dostal náhodou.
- V roce 1971 investoval především do dluhopisů.
- Jakmile navštívil přednášku Rogera Murrayho na Columbia Business School, ihned mu došlo, jak nesmyslné věci učí studenty na některých ekonomických fakultách. Rozhodl se založit kurz value investování.
- Není příliš vášnivý čtenář. Většinu knih o value investování přečetl až ve chvíli, kdy je doporučil svým studentům.
- Snaha o překonání tržní výkonnosti na akciových trzích je tzv. zero-sum game. Vždy musí někdo prohrát, aby jiný vyhrál. Proto bychom měli vždy přemýšlet, co je důvodem toho, že stojíme na správné straně obchodu.
- Vždy bychom měli mít dobrý způsob hledání akciových investičních příležitostí, který nám sám o sobě zvýší pravděpodobnost, že stojíme na správné straně obchodu.
- Investoři mají tendence investovat do tzv. lottery tickets firem (pozn. růstových společností se silným příběhem a fantastickými vyhlídkami) a ignorují akcie firem průměrné či podprůměrné kvality, které jsou dočasně v potížích.
- V dobách Benjamina Grahama bylo jen velmi málo fundamentálních analytiků, kteří vybírali akcie jako Graham. Měl velkou konkurenční výhodu. Díky ní mohl být generalista. Tato výhoda se však dnes již vytratila. Proto by měl být investor specialista.
- Buffett je specialistou především na sektor spotřeby, pojišťovnictví, bank a médií. Svůj okruh kompetencí si neustále rozšiřuje.
- Investování je maraton, nikoliv sprint. Je zcela v pořádku studovat rok jedno odvětví, aniž bychom cokoliv koupili.
- Pokud nevíme, co dělat, přičemž nejsme schopni nalézt žádné zajímavé příležitosti, potom můžeme vždy nakoupit akciový index. V oblasti své specializace je však potřeba být koncentrovaný.
- Důležité je zůstat mimo oblasti, kterým nerozumíme.
- Každá společnost vyžaduje jiný model ocenění. Diskontované cash-flow nelze naroubovat na každou firmu. Tato metoda je například vhodná pro speciální situace.
- Člověk by měl stanovit reprodukční hodnotu aktiv společnosti a hodnotu udržitelné ziskovosti firmy. To mu řekne hodně o firmě samotné a i o odvětví, ve kterém společnost podniká.
- Pokud objevíme firmu s konkurenční výhodou, měli bychom velmi dobře zvážit, jak vysokou cenu za konkurenční výhodu zaplatíme. Konkurenti budou totiž investovat miliony dolarů, aby o ni naši firmu připravili.
- Růst firmy vytváří hodnotu pro akcionáře pouze ve chvíli, kdy je rentabilita vyšší než náklady investovaného kapitálu.
- Důležité je identifikovat konkurenční výhodu. Nejdůležitější konkurenční výhodou jsou bariéry vstupu do odvětví.
- Při hodnocení konkurenční výhody si položme dvě
zásadní otázky, které nám pomohou posoudit sílu konkurenční výhody:
- Jaký je minimální objem produkce, který musí firma generovat, aby byla konkurenceschopná?
- Jak velký tržní podíl dokáže každým rokem získat od konkurence?
- Hledáme například firmy s úspory z rozsahu, loajalitou zákazníků, unikátní technologií či know-how.
- Dále jsou důležité trhy, na nichž firma působí. Je mnohem jednodušší být dominantní firmou na lokálním trhu než na globálním.
- Při investicích do akcií začneme odhadem dlouhodobě udržitelných výnosů, které lze očekávat, pokud investujeme do akcií společnosti, a to na základě odhadu její dlouhodobě udržitelné ziskovosti. Kolik firma vygeneruje v budoucnu zisků a kolik za ně dnes platíme? Následně prozkoumáme, jak společnost se zisky nakládá. Zda je rozdělí mezi akcionáře formou dividend či zda je reinvestuje. Pokud je reinvestuje, tak mohou jít do organického růstu nebo do fúzí a akvizic. Pokud máme konkurenční výhodu, potom je růst dobrý. Zjistíme, kolik kapitálu firma reinvestuje a jak rychlý může být organický růst (dlouhodobě nebude větší než 3 % nad úrovní růstu HDP).
- Dále je potřeba prozkoumat, jak efektivní je management při alokaci kapitálu. To zjistíme při pohledu na předchozí roky.
- V investování je důležité efektivně využívat čas.
- Value investoři se posunuli od nákupu firem na základě hodnoty jejich aktiv ke společnostem vyšší kvality, které oceňují na základě jejich ziskovosti a konkurenční výhody.
- Pokud budeme specialisti, bude pro nás údajně velmi obtížné sestavit portfolio, obzvláště pro drobné investory, pro které není investování jejich hlavní výdělečnou aktivitou.
- Greenwald se domnívá, že se aktivní portfolio management bude ubírat směrem, kdy budeme mít řadu specialistů zaměřených na výběr value investic dle výše uvedeného postupu, a dále zde budou portfolio manažeři, kteří budou každému z investorů šít portfolio na míru.
- Svět prochází velkou změnou od výroby směrem ke službám. Růst produktivity bude ve službách nižší, příjmová nerovnost se zvýší, pro investory to však bude skvělá investiční příležitost, protože služby mají lokální charakter. Bude proto důležité pochopit geografické strategie jednotlivých firem a zaměřit se na ty, které jsou schopné dominovat na lokální úrovni a pochopit jejich služby.
Tip:
- Pokud se chcete dozvědět více o oceňování firem, o posuzování konkurenční výhody společnosti či o value investování jako takovém, potom se neváhejte podívat na kurz o value investování z Columbia Business School, který Greenwald vede (všech 12 lekcí naleznete ZDE)