Tobias Carlisle je v investiční komunitě známý především díky svým knihám o value investování (viz níže). Své teoretické znalosti přirozeně aplikuje i praxi. V roce 2015 založil společnost Carbon Beach Asset Management, která se zaměřuje primárně na nákup hluboce podhodnocených akcií a na speciální situace. Carlisle se kromě investování pustil i do podcastů (The Acquirers Podcast).
Před několika dny si do svého pořadu pozval Dana Rasmussena ze společnosti Verdad, která se zaměřuje na investice do podhodnocených akcií předlužených společností s malou tržní kapitalizací (stručný popis investičního přístupu naleznete ZDE). Jedná se o netradiční kombinaci, která není zcela v souladu s tradiční filosofií value investování, která je ze své podstaty relativně konzervativní. Value investoři se zadluženým firmám tradičně vyhýbají. Pojďme si proto poslechnout obhajobu Rasmussenova přístupu a jeho hlavní argumenty, s nimiž operuje. S řadou závěrů patrně nebudete (podobně jako autor webu) souhlasit. I přesto se však jedná o velmi zajímavý rozhovor.
Kompletní podcast naleznete ZDE.
Stručné shrnutí hlavních myšlenek:
- Strategie je založena na logice private equity fondů (dále jen „PEF“). Rasmussen identifikoval tři hlavní důvody, díky nimž jsou PEF úspěšné. Nakupují akcie – malých firem, zadlužených firem a nakupují je levně. Jedná se o value investování na steroidech (díky dluhu).
- Snažil se aplikovat totožný přístup na akciích veřejně obchodovaných firem.
- Rasmussen sám sebe označuje za investora vyhledávajícího riziko. Domnívá se, že pokud chceme dosáhnout vyššího výnosu, musíme podstoupit vyšší riziko.
- Čím vyšší zadlužení, tím vyšší pravděpodobnost bankrotu firmy.
- Dluh a finanční páka umocňuje zisky i ztráty.
- Domnívá se, že pokud nakoupí podhodnocené levné akcie, potom umocní ziskový potenciál a riziko bankrotu není tak vysoké, a to i přesto, že má firma vyšší zadlužení.
- Smrtící kombinace je, pokud koupíme akcie draze a navíc má dotyčná firma vysoké zadlužení.
- Nechce finanční páku na úrovni investice (půjčka na nákup akcie či obchodování na margin), protože rozkolísanost cen, kterou není schopný ovlivnit, jej může přivést na mizinu. Finanční páku preferuje na úrovni rozvahy firmy.
- PEF mají výhodu díky detailní znalosti společností, které kupují, 100 % kontrole a možnosti ovlivnit provoz. V neposlední řadě díky možnosti změnit management. Následně zvýší zadlužení a kontrolují výsledek.
- Prvotním motivem Rasmussena byla snaha zkopírovat úspěch PEF jako KKR a jiných.
- Upozorňuje, že jakmile akciové trhy začnou klesat, zadluženým firmám se bude dařit hůře než nezadluženým. Avšak při růstu by se jim mělo dařit lépe.
- Rasmussen se snažil pomocí umělé inteligence zjistit, zda dokáže nalézt společné charakteristiky, pomocí nichž by dokázal vybrat z portfolia statisticky levných akcií ty „nejperspektivnější“, které mají největší šance na úspěch a odfiltrovat vše ostatní. Testovali vše na 25 leté historii. Výsledkem bylo, že umělá inteligence model sice zlepšila, avšak nijak zásadně.
- Rasmussen je kritikem Porterova modelu 5 sil, který dle něj nefunguje. Závěry údajně nelze podpořit historickými daty.
- Důležité je identifikovat akcie společností, které nikdo nechce a u nichž převládá největší pesimismus a z nich vybrat levné akcie do portfolia. V případě, že je pesimismus investorů neopodstatněný, nastává po revizi často prudký vzestup ceny. Podobným akciím se bude většina institucionálních investorů raději vyhýbat.
- Model diskontovaných cash flow je sice teoreticky správný, avšak v praxi nepoužitelný, protože nikdo nezná budoucnost. Pokud bychom měli odhadnout stav našeho bankovního účtu za 10 let, potom bychom patrně nedokázali odhadnout správnou sumu. Proč si tedy myslíme, že dokážeme odhadnout rozvahu či výkaz zisků a ztrát komplexních společností jako je Coca-Cola. Pokud neznáme budoucnost, měli bychom akcie nakupovat hlavně levně.
- Lidé se naivně domnívají, že znají budoucnost. Tu následně promítají do svých excelovských modelů.
- Rasmussen se domnívá, že před používáním modelu diskontovaných peněžních toků bychom měli na historických datech prokázat, že jsme schopni spolehlivě predikovat budoucí růst. Pokud to nedokážeme, potom bychom neměli model používat. Studie zatím ukazují, že spolehlivě predikovat neumíme.
- Rasmussen preferuje portfolio 40-50 akcií.
- Lepším způsobem než predikování jsou údajně statistické modely postavené na historických datech.
- Individuální investor má oproti institucionálním obrovskou výhodu při vybírání akcií, protože díky malému portfoliu má podstatně více potenciálních investičních příležitostí, z nichž může vybírat.
Tip:
- Stručné BIO Tobiase Carlisla naleznete v rubrice Value investoři – Kdo je kdo?
- Knihy Tobiase Carlisla:
- The Acquirer’s Multiple: How the Billionaire Contrarians of Deep Value Beat the Market
- Quantitative Value: A Practitioner’s Guide to Automating Intelligent Investment and Eliminating Behavioral Errors
- Deep Value: Why Activist Investors and Other Contrarians Battle for Control of Losing Corporations
- Concentrated Investing: Strategies of the World’s Greatest Concentrated Value Investors.