Ukazatel P/E (price to earnings/cena akcie k zisku na akcii) je jedním z nejčastěji používaných valuačních ukazatelů na akciových trzích. Na první pohled se zdá být až triviálně jednoduchý. Vydělíme aktuální tržní cenu akcie ziskem na akcii a získáme násobek, který platíme za jeden dolar zisku dané společnosti. Avšak pozorný student finančních trhů například brzy zjistí, že různé internetové stránky, analýzy či komentáře používají různé variace tohoto populárního ukazatele. Často potom srovnáváme jablka s hruškami, což následně může vést ke špatným rozhodnutím.
S ukazatelem je spojena celá řada dalších záludností, které na první pohled nemusí být vždy zřejmé. Málokdo si však dá tu práci, aby se ukazatelem detailněji zabýval. A to i přesto, že je ukazatel P/E hojně využíván analytiky při ocenění akcií (studie odhalily, že více než 99 % analytiků využívá nějakou formu ukazatele a méně než 13 % používá nějakou variaci modelu diskontovaného cash flow). Řada investorů však mnohdy nemá jasnou představu, co daný ukazatel nepřímo říká o budoucí finanční výkonnosti společnosti a nechápe příčiny jeho změn v čase. S ohledem na jeho široké rozšíření se dnes budeme ukazatelem P/E zabývat o něco detailněji.
Michael J. Mauboussin se v uplynulých několika letech zapsal do povědomí Wall Street především díky svým zajímavým analýzám a studiím z oblasti finančních trhů. V roce 2014, ještě jako ředitel Global Financial Strategies v bance Credit Suisse, kde radil klientům v oblasti valuací, skladby portfolia, teorii kapitálových trhů a řadě jiných, napsal zajímavý dokument s názvem „What Does a Price-Earnings Multiple Mean? An Analytical Bridge between P/Es and Solid Economics“, v němž se problematikou ukazatele P/E zabývá.
Kompletní dokument naleznete ZDE.
Materiál stojí za přečtení. Předem však jedno varování. Dokument je určen spíše zkušenějším investorům. Nerozebírá základy, ale spíše se věnuje pokročilejším úvahám. Obsahuje celou řadu zajímavých statistik a grafů. Pro ty, kteří nemají čas, chuť či dostatek zkušeností, je určen alespoň níže uvedený závěr z dokumentu (volný překlad do češtiny).
Závěry:
- Jednoduché ukazatele typu P/E nejsou oceněním. Jsou pouze zkratkou komplexního procesu ocenění. Hodnota finančního aktiva je současná hodnota jeho budoucích peněžních toků. Proto je vždy nezbytné pochopit jednotlivé složky ukazatele a mít tušení o tom, co naznačují o budoucí finanční výkonnosti společnosti.
- Při hodnocení alokace kapitálu se nejdříve zaměřme na rentabilitu kapitálu (ROC/Return on Capital) a teprve potom na růst. Růst společnosti vytváří hodnotu pro její akcionáře pouze ve chvíli, kdy investice generují výnos převyšující náklady na kapitál. Tento výnos však nemusí být nutně okamžitý. Žádná společnost by neměla usilovat o růst pro nic za nic, jen kvůli růstu samotnému. Studie ukazují, že rychlý růst aktiv firmy je většinou spojen s nízkými výnosy pro akcionáře.
- Porovnávejme společnosti na základě jejich business modelů a nikoliv na základě jejich předmětu podnikání. Aby byly společnosti skutečně srovnatelné, tak by měly mít podobnou budoucí rentabilitu, růst a investiční příležitosti. Dále by měly být podobně financovány. Teprve potom má smysl srovnávat jejich ukazatele P/E.
- Buďme velmi opatrní při snahách využít minulost k pochopení budoucnosti. Minulé hodnoty ukazatele jsou relevantní pouze v situaci, kdy se v čase nemění hlavní hybatele hodnoty společnosti. Ve skutečnosti se většinou tyto faktory v čase mění, což snižuje vypovídací schopnost minulých průměrů.
- Výše uvedené závěry se týkají všech ukazatelů, nejen ukazatele P/E. Dalšími nejčastěji používanými ukazateli jsou EV/EBITDA (Enterprise Value to earnings before interest, taxes, depreciation and amortization) a price to book value (cena k účetní hodnotě na akcii).
- Zaměřme se na kvalitu zisků. Management společností může pomocí kreativního účetnictví ovlivňovat zisky. Vzpomeňme na Alfreda Rappapora, který řekl: „hotovost je fakt, zisk je názor.“